銅：TC走弱?震蕩偏強

　　1、宏觀。海外方面，美聯(lián)儲理事鮑曼表示，美聯(lián)儲在決定降息之前，需要對通脹持續(xù)下降建立更大信心，并密切關(guān)注特朗普政府的貿(mào)易政策對經(jīng)濟前景帶來的不確定性；費城聯(lián)儲主席哈克，當(dāng)前政策仍具限制性，預(yù)計利率能“在長期內(nèi)”下降。美聯(lián)儲1月會議紀(jì)要顯示，與會官員們認(rèn)為，在進(jìn)一步降息之前，需要看到通脹繼續(xù)下降，但特朗普關(guān)稅等政策讓通脹存在上行風(fēng)險。不過，文中提到考慮暫?；蚍啪徺Y產(chǎn)負(fù)債表的縮減，這也意味著美聯(lián)儲無法完全逆轉(zhuǎn)新冠以來的QE規(guī)模。國內(nèi)方面，中國央行行長表示要實施好適度寬松的貨幣政策，強化民營企業(yè)債券風(fēng)險分擔(dān)，關(guān)注國內(nèi)兩會穩(wěn)增長預(yù)期。

　　2、基本面。銅精礦方面，國內(nèi)TC報價有繼續(xù)下降之勢，表明銅精礦緊張情緒再現(xiàn)，成為當(dāng)前基本面的強支撐因素。精銅產(chǎn)量方面，2月電解銅預(yù)估產(chǎn)量105.54萬噸，環(huán)比增加4.1%，同比增加11.1%。進(jìn)口方面，國內(nèi)12月精銅凈進(jìn)口同比增加17.56%至35.36萬噸，累計同比下降1.19%；12月廢銅進(jìn)口量環(huán)比增加25.3%至17.4萬金屬噸，同比增加8.7%，累計同比增加13.2%。庫存方面來看，2月21日全球銅顯性庫存較上次（14日）統(tǒng)計增加4.4萬噸至75.2萬噸；LME庫存增加12噸至267750噸；Comex庫存下降3406噸至96941噸；國內(nèi)精煉銅社會庫存統(tǒng)計增加3.14萬噸至35.76萬噸，保稅區(qū)庫存增加0.34萬噸至3.88萬噸。需求方面，節(jié)后下游企業(yè)陸續(xù)開工，但企業(yè)訂單冷暖不一，節(jié)后銅持續(xù)高價也影響了下游的積極性。

　　3、觀點。本周銅價先抑后揚，表現(xiàn)維系著偏強走勢，美元指數(shù)高位繼續(xù)回落，成為一大助力，但中美傳出對話的消息，也沖淡了美加征關(guān)稅的陰霾，加之國內(nèi)節(jié)后經(jīng)濟修復(fù)和兩會預(yù)期，不可否認(rèn)市場始終再往“好”的情緒演繹?；久鎭砜?，市場雖然關(guān)注累庫量，但累庫動作本身在預(yù)期之內(nèi)，然國內(nèi)銅精礦TC報價再次降至負(fù)數(shù)且有擴大之勢，表明銅精礦緊張情緒再起，市場擔(dān)憂去年上半年上漲行情復(fù)刻。另外，美銅倫銅價差維持在偏高位，市場預(yù)期倫敦庫存向美市場轉(zhuǎn)移，但近期卻表現(xiàn)出倫敦庫存增加美銅庫存減少的態(tài)勢，且國內(nèi)進(jìn)口窗口關(guān)閉出口窗口打開下，可預(yù)期國內(nèi)出口將反季節(jié)性增加，平衡國內(nèi)的同時加大了外圍庫存的消化壓力。綜合來看，市場做多情緒仍強于做空，但在國內(nèi)需求延后啟動之時，也顯現(xiàn)出謹(jǐn)慎情緒，繼續(xù)關(guān)注內(nèi)外政策的變動以及節(jié)后國內(nèi)基建及房地產(chǎn)等行業(yè)的復(fù)工情況，情緒證實或證偽前有望維系震蕩偏強走勢。

　　鎳&不銹鋼：區(qū)間震蕩 靜待驅(qū)動

　　1、供給：鎳礦方面，度印尼內(nèi)貿(mào)紅土鎳礦1.2%價格上漲1.5美元/濕噸至25美元/濕噸，紅土鎳礦1.6%價格上漲0.7美元/濕噸至47美元/濕噸，印尼鎳礦升貼水維持18美元/濕噸，菲律賓鎳礦1.5%維持9.5美元/濕噸。鎳鐵方面，周內(nèi)鎳鐵報價延續(xù)走強，國產(chǎn)高鎳鐵成本維持高位；消息面，印尼某鎳鐵廠三期由于鎳礦短缺及管理層變更，計劃停產(chǎn)檢修。MHP及高冰鎳價格小幅上漲，交易活躍度維持，硫酸鎳?yán)麧櫺》陆怠?/p>

　　2、需求：不銹鋼方面，據(jù)Mysteel，歷年春節(jié)期間受檢修等因素影響，鋼廠產(chǎn)量均有不同程度減產(chǎn)，2025年春節(jié)間產(chǎn)量水平較高，環(huán)比下降16.87%，同比增加4.44%；?原材料表現(xiàn)強于成品，多數(shù)工藝?yán)麧櫵较陆?；周?nèi)全國主流市場不銹鋼89倉庫口徑社會總庫存106.99萬噸，周環(huán)比下降0.19%，以200系資源消化為主；宏觀政策提振疊加旺季預(yù)期，節(jié)后首度實現(xiàn)去庫。新能源方面，三元材料周度庫存環(huán)比減少467噸至12072噸，周度動力電芯產(chǎn)量環(huán)比下降1%至18.42GWh，磷酸鐵鋰環(huán)比下降1%至12.02GWh，三元環(huán)比下降0.3%至6.4GWh，據(jù)乘聯(lián)會，初步推算2月狹義乘用車零售總市場規(guī)模約125萬輛左右，同比增長13.6%；新能源零售預(yù)計可達(dá)60萬輛，滲透率約48%。

　　3、庫存：周內(nèi)LME庫存增加3390噸至192906噸；滬鎳庫存減少4072噸至33225噸，社會庫存減少2250噸至49459噸，保稅區(qū)庫存維持5600噸

　　4、觀點：鎳礦價格表現(xiàn)偏強依舊，印尼鎳礦內(nèi)貿(mào)價格延續(xù)上漲。不銹鋼和新能源兩條產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)劈叉。不銹鋼產(chǎn)業(yè)鏈來看，成本端鎳鐵價格偏強運行，不銹鋼實現(xiàn)節(jié)后首度去庫，政策利好疊加旺季預(yù)期，市場表現(xiàn)較熱；新能源產(chǎn)業(yè)鏈來看，三元需求走弱，導(dǎo)致硫酸鎳需求一般，但原料價格相對偏強，導(dǎo)致硫酸鎳冶煉利潤本周倒掛小幅加深。一級鎳方面，過剩依舊，庫存累庫壓力仍在顯現(xiàn)。綜合來看，鎳價下方成本支撐，上方基本面制約，仍區(qū)間震蕩運行，關(guān)注估值水平短線操作。

　　氧化鋁&電解鋁：預(yù)期支撐，延續(xù)偏強

　　周內(nèi)氧化鋁期貨震蕩偏強，21日主力收至3428元/噸，周度漲幅2.8%。滬鋁震蕩偏強，21日主力收至20825元/噸，周度漲幅0.6%。

　　1、供給：據(jù)SMM，周內(nèi)氧化鋁開工率下調(diào)0.34%至86.27%，周內(nèi)河南山西等地出現(xiàn)檢修消息，山東地區(qū)新增產(chǎn)能，基數(shù)效應(yīng)下開工出現(xiàn)下滑。電解鋁方面，四川前期技改和減產(chǎn)產(chǎn)能陸續(xù)開始復(fù)產(chǎn)。據(jù)SMM，預(yù)計2月國內(nèi)冶金級氧化鋁運行產(chǎn)能提升至9043萬噸，產(chǎn)量693萬噸，環(huán)比下滑8.6%，同比增長10.7%；2月國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能高位運行在4351萬噸，產(chǎn)量338萬噸，環(huán)比減少8.6%，同比增長1.5%，鋁水比繼續(xù)回調(diào)至68%。

　　2、需求：下游多板塊開工繼續(xù)復(fù)蘇但漲勢稍有收斂。周內(nèi)加工企業(yè)開工率上調(diào)0.8%至61.6%。其中鋁型材開工率持穩(wěn)在69.5%，鋁板帶開工率上調(diào)1.8%至66.4%，鋁箔開工率上調(diào)0.7%至73.4%，鋁線纜開工率持穩(wěn)在51%。鋁棒加工費全線下調(diào)，河南臨沂下調(diào)290-300元/噸，新疆包頭無錫廣東下調(diào)80-100元/噸；鋁桿多地持穩(wěn)，河南下調(diào)50元/噸。

　　3、庫存：交易所庫存方面，氧化鋁周度累庫2.85萬噸至7.86萬噸；滬鋁周度去庫1.01萬噸至19.8萬噸；LME周度去庫2.06萬噸至54.4萬噸。社會庫存方面，氧化鋁周度累庫1.5萬噸至1.5噸；鋁錠周度累庫8.2萬噸84.5萬噸；鋁棒周度累庫1.49萬噸至31.5萬噸。

　　4、觀點：氧化鋁現(xiàn)貨跌至新投產(chǎn)能成本線，近期北方廠家出現(xiàn)檢修動作。期現(xiàn)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)正以及出口窗口再度開啟，氧化鋁單邊看跌空間基本盡出，回歸調(diào)整節(jié)奏；兩會召開在即，央行提出適度貨幣寬松和房地產(chǎn)發(fā)展新模式，疊加關(guān)稅政策影響下，海外再通脹邏輯持續(xù)帶漲國內(nèi)鋁價。鋁錠累庫態(tài)勢仍在延續(xù)，但近期在途流通提升和鋁廠內(nèi)鑄錠下滑，開始印證需求復(fù)蘇進(jìn)度加快。隨著樂觀預(yù)期再度加碼，鋁價或延續(xù)偏強走勢，持續(xù)關(guān)注累庫周期表現(xiàn)。

　　鋅： 鋅價震蕩運行 關(guān)注3月供需變化

　　一、供應(yīng)：

　　上周鋅精礦港口庫存32萬噸，環(huán)比上周增加0.4萬噸，SMM鋅礦加工費環(huán)比持平。由于鋅價高企加之加工費反彈，冶煉利潤明顯好轉(zhuǎn)，預(yù)計3月國內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量將逐步增加，另外據(jù)市場傳聞下周亞洲地區(qū)鋅礦加工費Benchmark即將出爐，持續(xù)關(guān)注。

　　二、需求：

　　據(jù)百年建筑網(wǎng)調(diào)研，基建及房建類項目節(jié)后需求恢復(fù)依然緩慢，終端需求實際復(fù)蘇不及預(yù)期，但黑色熱卷成交量遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于同期。從SMM調(diào)研看，鍍鋅管需求訂單一般，尚未看出實際需求強勁。壓鑄合金消費低迷，部分煉廠合金產(chǎn)線一度減產(chǎn)?？傮w鋅需求較差，進(jìn)入下周關(guān)注終端項目復(fù)工能否加速。

　　三、庫存：

　　SMM社會庫存周環(huán)比+1.38萬噸至13.71萬噸，同比-23.96%；上期所庫存周環(huán)比+1.78萬噸8.53萬噸，同比-3.78%； LME庫存周環(huán)比-0.9萬噸至15.36萬噸，同比42.92%。

　　四、策略觀點：

　　礦供應(yīng)過剩預(yù)期兌現(xiàn)，冶煉利潤好轉(zhuǎn)情況下，后續(xù)關(guān)注冶煉供應(yīng)能否回到54萬的水平。需求鋅仍處于恢復(fù)階段，考慮到去年年底國內(nèi)基建端需求明顯好轉(zhuǎn)，3月項目復(fù)工后可能存在超預(yù)期的需求表現(xiàn)?；诋?dāng)前鋅庫存相對往年依然較低的背景下，如果需求超預(yù)期，供應(yīng)恢復(fù)不及預(yù)期可能鋅會有一波交易預(yù)期差的反彈機會。

　　錫： 海外錫價持續(xù)上行

　　一、供應(yīng)：

　　截至2月20日，印尼ICDX及JFX交易所2月累計交易量為3，120噸，成交量已經(jīng)逐步回到正常水平。周五剛果金動亂有升級跡象，但當(dāng)前尚未有文件或者消息證明剛果金礦生產(chǎn)出現(xiàn)問題。

　　二、需求：

　　錫價快速反彈，下游企業(yè)陸續(xù)復(fù)工，但現(xiàn)貨市場消費低迷，高價下游僅僅是剛需備貨，現(xiàn)貨市場，對2502云錫升水700-900元/噸，交割升水300-500元/噸，小牌升水0-200元/噸，進(jìn)口貼水700-900元/噸。

　　三、庫存：

　　Mysteel社會庫存周環(huán)比+741噸至8，928噸，同比-36.86% ；上期所庫存周環(huán)比+1，106噸至7，112噸，同比-32.97%； LME庫存周環(huán)比噸至4，650噸，同比%。

　　四、策略觀點：

　　截止上周，印尼錫錠交易量環(huán)比快速上升，預(yù)計3月印尼錫錠出口量將逐步回到4000~5000噸的水平。由于本輪LME錫庫存持續(xù)去庫，但結(jié)構(gòu)收窄緩慢加之海外現(xiàn)貨升水未見快速走高，并且LME錫倉單不集中且多頭集中度不高，討論LME錫擠倉行情缺乏邏輯?；蛘週ME錫持續(xù)上漲更多基于剛果金供應(yīng)擔(dān)心和deepseek帶來的需求爆發(fā)，但去年open AI上已有一波需求預(yù)期炒作但證偽，關(guān)注LME交易熱度，內(nèi)盤仍以跟隨為主。比價方面，建議可以開始關(guān)注錫內(nèi)外反套的底倉入場機會。

　　工業(yè)硅&多晶硅：庫存下移，止跌回暖

　　周內(nèi)多晶硅震蕩偏弱，21日主力2506收于43765元/噸，周度跌幅0.87%；工業(yè)硅期貨震蕩偏弱，主力2505收于10605元/噸，周度跌幅1.16%?，F(xiàn)貨止跌持穩(wěn)，百川參考均價為10540元/噸。其中不通氧553持穩(wěn)在10550元/噸，通氧553 持穩(wěn)在10850元/噸，421持穩(wěn)在11600元/噸。

　　1、供給：據(jù)百川，工業(yè)硅周度產(chǎn)量環(huán)比增加520噸至7.35萬噸，周度開爐率下滑0.13%至30.8%，周內(nèi)開爐數(shù)量下滑1臺至233臺。北方地區(qū)，新疆復(fù)產(chǎn)節(jié)奏繼續(xù)放緩，周內(nèi)新疆開工無變動，甘肅新啟1臺礦熱爐，內(nèi)蒙新開3臺；西南地區(qū)維持減產(chǎn)規(guī)劃，云南周內(nèi)開工暫無變動，四川硅廠關(guān)停2臺礦熱爐；周內(nèi)其他地區(qū)暫未出現(xiàn)開工變動。

　　2、需求：多晶硅價格持穩(wěn)在3.38萬元/噸，上下游延續(xù)拉鋸戰(zhàn)狀態(tài)，由于晶硅新一輪訂單量級偏小，成交節(jié)奏偏慢，企業(yè)仍在完成前期訂單。下游硅片有一體化廠商的提產(chǎn)動向，后續(xù)硅料需求有望出現(xiàn)提升，疊加新能源入市規(guī)則和分布式管理辦法出臺，光伏終端仍存搶裝預(yù)期。有機硅周度維持在13400-13800元/噸，有機硅企業(yè)開始減產(chǎn)挺價，減產(chǎn)量級開始逐步提升，近期下游出現(xiàn)一定接貨動向，在庫存壓力不大基礎(chǔ)上，預(yù)計單體廠將維持挺價意愿，有機硅價格仍有上行余地。多晶硅周度產(chǎn)量環(huán)比下滑150噸至2.35萬噸，DMC周度產(chǎn)量環(huán)比下滑5000噸至4.63萬噸。

　　3、庫存：交易所庫存周度整體累庫0.41萬噸至34.3萬噸。工業(yè)硅社庫周度去庫200噸至38.8萬噸，其中廠庫去庫200噸至22.98萬噸；三大港口庫存，黃埔港持穩(wěn)在5.2萬噸，天津港持穩(wěn)在5.8萬噸，昆明港持穩(wěn)在4.8萬噸。

　　4．觀點：隨著西北硅廠復(fù)產(chǎn)節(jié)奏持續(xù)放緩，以及晶硅和合金對于原料少量補貨，低鐵鈣品號的對外出口量級稍有提升。過剩邊際稍有減壓，部分庫存向下轉(zhuǎn)移，工業(yè)硅止跌后呈現(xiàn)小幅回暖。但需求復(fù)蘇能否落實，仍待二季度晶硅規(guī)模性開工表現(xiàn)，以及交割業(yè)務(wù)開展后倉單蓄水功效。多晶硅的強預(yù)期體現(xiàn)在行業(yè)自律協(xié)議對產(chǎn)能的約束和下游排產(chǎn)恢復(fù)，但短期受限于當(dāng)前訂單規(guī)模不大，價格提漲難度較高。

　　碳酸鋰：市場平淡 弱勢震蕩

　　1、供給：周度產(chǎn)量環(huán)比增加2552噸至17164噸，其中鋰輝石提鋰環(huán)比增加1757噸至9621噸，鋰云母提鋰環(huán)比增加483噸至3763噸，鹽湖提鋰環(huán)比增加222噸至2380噸，回收提鋰環(huán)比增加90噸至1400噸。

　　2、需求：正極材料庫存方面，三元材料庫存，磷酸鐵鋰周度庫存環(huán)比增加1840噸至94720噸。動力電芯方面，周度動力電芯產(chǎn)量環(huán)比下降1%至18.42GWh，磷酸鐵鋰環(huán)比下降1%至12.02GWh，三元環(huán)比下降0.3%至6.4GWh。新能源汽車方面，據(jù)乘聯(lián)會，初步推算2月狹義乘用車零售總市場規(guī)模約125萬輛左右，同比增長13.6%；新能源零售預(yù)計可達(dá)60萬輛，滲透率約48%

　　3、庫存：周度碳酸鋰庫存環(huán)比增加2.9%至11.25萬噸，上游庫存環(huán)比增加9.4%至4.28萬噸，其他環(huán)節(jié)增加1.7%至4萬噸，下游庫存環(huán)比減少3.8%至2.98萬噸。

　　4、觀點：近期市場矛盾不突出，價格弱勢震蕩運行為主。消息面，2/21，雅保鋰輝石精礦拍賣活動結(jié)束，拍賣標(biāo)的為 近1.6萬噸Wodgina礦山所產(chǎn)5.58%鋰輝石精礦，成交價位為人民幣含稅價6758.69元/噸，從鎮(zhèn)江港自提。供應(yīng)端，周度供應(yīng)增速加快，市場整體供應(yīng)充足。需求端，2月綜合日均消耗小幅下降，但降幅不大，且3月仍有旺季預(yù)期，整體需求尚可。庫存端，周度碳酸鋰庫存環(huán)比增加3213噸至112546噸，上游和其他環(huán)節(jié)環(huán)比增加，下游庫存環(huán)比減少。目前來看采購動力較弱，主要因為其一，下游庫存連續(xù)兩周去化，但整體仍然維持相對偏高的水平，且特別是磷酸鐵鋰有較大的成品庫存；其二，隨著大廠復(fù)產(chǎn)，客供比例或?qū)⑻嵘?，采買需求減少。向上缺乏需求驅(qū)動，向下看鋰礦價格仍然表現(xiàn)相對堅挺，短期價格仍偏震蕩運行，后市關(guān)注礦價表現(xiàn)。