來(lái)源：中泰證券

　　一、本輪“春節(jié)行情”或如何演繹？

　　本周A股市場(chǎng)出現(xiàn)強(qiáng)力反彈，一方面由于1月中小盤風(fēng)險(xiǎn)逐步落地：A股有條件強(qiáng)制披露業(yè)績(jī)截止1月底，當(dāng)前隨著部分高風(fēng)險(xiǎn)股票業(yè)績(jī)披露結(jié)束，中小盤風(fēng)險(xiǎn)逐步消除，引發(fā)資金回補(bǔ)。另一方面，我國(guó)周二金融數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)較好，社融規(guī)模增速超預(yù)期，M1同比降幅明顯收窄。目前政策效果已開(kāi)始被部分資金所認(rèn)知和定價(jià)，春節(jié)及兩會(huì)后，市場(chǎng)或進(jìn)一步明晰樓市及地方政府項(xiàng)目進(jìn)度。因此，與21年至今相似，市場(chǎng)對(duì)政策預(yù)期的發(fā)酵將是決定1月下旬至3月兩會(huì)前階段性行情的最重要變量。

　　就歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，每逢重要會(huì)議前，市場(chǎng)均會(huì)醞釀?wù)哳A(yù)期：如每年的“春季行情”，3月兩會(huì)，年中政治局會(huì)議，以及年底的兩大會(huì)議等。除此之外，許多“特殊時(shí)點(diǎn)”下市場(chǎng)對(duì)于政策的預(yù)期或更加強(qiáng)烈。這類政策雖然不是“政策框架轉(zhuǎn)向”，但政策本身力度較大，且表述積極，均引發(fā)了市場(chǎng)“對(duì)于政策全面轉(zhuǎn)向的預(yù)期”和相對(duì)大級(jí)別行情。從本輪“春季行情”出發(fā)，就25年上半年而言，以下非常規(guī)因素值得關(guān)注：

　　1）萬(wàn)科債務(wù)壓力帶來(lái)的房企風(fēng)險(xiǎn)；

　　2）中小市值下行與居民資金脆弱性下的流動(dòng)性與輿情風(fēng)險(xiǎn)；

　　3）中美升級(jí)速度超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；

　　4）春節(jié)后經(jīng)濟(jì)和就業(yè)壓力進(jìn)一步增大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　在“底線思維”下，上述風(fēng)險(xiǎn)如若演繹，則政策或帶來(lái)更大力度的“托舉”，并帶來(lái)新的較大級(jí)別的政策預(yù)期行情。當(dāng)前距離春節(jié)僅剩一個(gè)完整交易周，市場(chǎng)本周仍有幾點(diǎn)“邊際變化”需要注意：

　　1）本周公布的經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)超預(yù)期，后續(xù)政策推出或有所放緩。本周一公布我國(guó)12月出口金額同比增超預(yù)期，周二公布的12月M1同比降幅明顯收窄，社融規(guī)模超預(yù)期。周五統(tǒng)計(jì)局公布四季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，四季度GDP同比增長(zhǎng)5.4%，GDP平減指數(shù)轉(zhuǎn)正。四季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，后續(xù)降息等政策推出或有所放緩。

　　2）美國(guó)核心CPI意外降溫，美債利率大幅回落。本周三公布的美國(guó)最新通脹報(bào)告顯示，12月整體CPI基本符合預(yù)期，而未季調(diào)核心CPI年率錄得3.2%，為2024年8月以來(lái)新低，市場(chǎng)預(yù)期持平于3.3%。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)意外降溫帶動(dòng)美債利率走低，我國(guó)匯率壓力或有所緩解，貨幣政策空間或有所擴(kuò)大。

　　3）特朗普與總書(shū)記通話，中美地緣關(guān)系預(yù)期或好轉(zhuǎn)。1月17日（本周五）晚，國(guó)家主席應(yīng)約同美國(guó)當(dāng)選總統(tǒng)特朗普通電話。本次通話帶來(lái)中美兩國(guó)地緣預(yù)期好轉(zhuǎn)，海外中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)明顯上漲，納斯達(dá)克中國(guó)金龍指數(shù)17日上漲3.18%。

　　整體而言，本周市場(chǎng)基本面，政策面與海外流動(dòng)性均出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)，本輪“歲末年初”反彈有望得到持續(xù)。預(yù)計(jì)年前至春節(jié)前后，市場(chǎng)整體或表現(xiàn)較好。

　　二、投資建議

　　就結(jié)構(gòu)而言，重申以國(guó)央企紅利為底倉(cāng)的同時(shí)，軍工、科技、券商等或作為組合中的彈性品種，逢低關(guān)注。此外，中美關(guān)系緩和預(yù)期下，出口鏈短期或有所反彈，關(guān)注出口鏈中與全球制造業(yè)擴(kuò)張相關(guān)的機(jī)械設(shè)備，以及部分高股息的家電等的配置價(jià)值或提升。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球流動(dòng)性超預(yù)期收緊，市場(chǎng)博弈的復(fù)雜性超預(yù)期，政策變化的節(jié)奏復(fù)雜性超預(yù)期，政策落地不及預(yù)期等。

　　報(bào)告正文

　　一

　　本輪“春節(jié)行情”或如何演繹？

　　上周市場(chǎng)震蕩企穩(wěn)，本周AH兩地市場(chǎng)出現(xiàn)明顯反彈，萬(wàn)得全A累計(jì)上漲3.6%，滬深300指數(shù)累計(jì)上漲2.14%。

　　本周A股市場(chǎng)出現(xiàn)強(qiáng)力反彈，一方面由于1月中小盤風(fēng)險(xiǎn)逐步落地：A股有條件強(qiáng)制披露業(yè)績(jī)截止1月底，當(dāng)前隨著部分高風(fēng)險(xiǎn)股票業(yè)績(jī)披露結(jié)束，中小盤風(fēng)險(xiǎn)逐步消除，引發(fā)資金回補(bǔ)。另一方面，我國(guó)周二金融數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)較好，社融規(guī)模增速超預(yù)期，M1同比降幅明顯收窄。

　　周五公布的四季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)同樣超出市場(chǎng)預(yù)期。初步核算，2024年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）1349084億元，按不變價(jià)格計(jì)算，比上年增長(zhǎng)5.0%，主要發(fā)展目標(biāo)順利實(shí)現(xiàn)。當(dāng)前市場(chǎng)主要風(fēng)險(xiǎn)落地，隨著春節(jié)臨近，市場(chǎng)逐步醞釀新一輪政策預(yù)期。

　　在上周周報(bào)中我們著重討論了歲末年初“空窗期”期間市場(chǎng)核心驅(qū)動(dòng)因素變化，可能存在的預(yù)期差，以及投資者對(duì)這類因素所形成的共識(shí)與分歧。

　　就當(dāng)前而言，在整體政策保持定力，行業(yè)強(qiáng)監(jiān)管態(tài)勢(shì)不變的背景之下，政策已開(kāi)始處于落地階段。目前政策效果已開(kāi)始被部分資金所認(rèn)知和定價(jià)，春節(jié)及兩會(huì)后，市場(chǎng)或進(jìn)一步明晰樓市及地方政府項(xiàng)目進(jìn)度。因此，與21年至今相似，市場(chǎng)對(duì)政策預(yù)期的發(fā)酵將是決定1月下旬至3月兩會(huì)前階段性行情的最重要變量。

　　2018年以來(lái)A股市場(chǎng)的“頂和底”均與高層級(jí)政策相關(guān)。2023年以來(lái)，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)不及預(yù)期背景下，我國(guó)總量政策逆周期調(diào)節(jié)力度與節(jié)奏是市場(chǎng)最大的博弈焦點(diǎn)。就歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，每逢重要會(huì)議前，市場(chǎng)均會(huì)醞釀?wù)哳A(yù)期：如每年的“春季行情”，3月兩會(huì)，年中政治局會(huì)議，以及年底的兩大會(huì)議等。

　　除此之外，許多“特殊時(shí)點(diǎn)”下市場(chǎng)對(duì)于政策的預(yù)期或更加強(qiáng)烈。如：2019年減稅降費(fèi)政策，2022年底疫情政策變化，2024年初流動(dòng)性救助，以及2024年9月“非常規(guī)政治局會(huì)議”。這類政策推出均圍繞經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)苗頭”，政策階段性轉(zhuǎn)為大力度“防風(fēng)險(xiǎn)”，更加重視經(jīng)濟(jì)。這類政策雖然不是“政策框架轉(zhuǎn)向”，但政策本身力度較大，且表述積極，均引發(fā)了市場(chǎng)“對(duì)于政策全面轉(zhuǎn)向的預(yù)期”和相對(duì)大級(jí)別行情。

　　從本輪“春季行情”出發(fā)，就25年上半年而言，以下非常規(guī)因素值得關(guān)注：1）萬(wàn)科債務(wù)壓力帶來(lái)的房企風(fēng)險(xiǎn)；

　　2）中小市值下行與居民資金脆弱性下的流動(dòng)性與輿情風(fēng)險(xiǎn)；

　　3）中美升級(jí)速度超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；

　　4）春節(jié)后經(jīng)濟(jì)和就業(yè)壓力進(jìn)一步增大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　在“底線思維”下，上述風(fēng)險(xiǎn)如若演繹，則政策或帶來(lái)更大力度的“托舉”，并帶來(lái)新的較大級(jí)別的政策預(yù)期行情。

　　當(dāng)前距離春節(jié)僅剩一個(gè)完整交易周，市場(chǎng)本周仍有幾點(diǎn)“邊際變化”需要注意：

　　1）本周公布的經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)超預(yù)期，后續(xù)政策推出或有所放緩。本周一公布我國(guó)12月出口金額同比增速達(dá)10.70%，大超預(yù)期。周二公布的12月M1同比降幅明顯收窄，社融規(guī)模超預(yù)期。周五統(tǒng)計(jì)局公布四季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，初步核算，四季度GDP同比增長(zhǎng)5.4%，GDP平減指數(shù)轉(zhuǎn)正；全年GDP同比增長(zhǎng)5.0%，主要發(fā)展目標(biāo)順利實(shí)現(xiàn)。另外，12月社零增速達(dá)3.7%，工業(yè)增加值增速達(dá)6.20%，均略超市場(chǎng)預(yù)期。四季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，后續(xù)降息等政策推出或有所放緩。

　　2）美國(guó)核心CPI意外降溫，美債利率大幅回落。本周三公布的美國(guó)最新通脹報(bào)告顯示，12月整體CPI基本符合預(yù)期，而未季調(diào)核心CPI年率錄得3.2%，為2024年8月以來(lái)新低，市場(chǎng)預(yù)期持平于3.3%。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)意外降溫帶動(dòng)美債利率走低，我國(guó)匯率壓力或有所緩解，貨幣政策空間或有所擴(kuò)大。

　　3）特朗普與總書(shū)記通話，中美地緣關(guān)系預(yù)期或好轉(zhuǎn)。1月17日（本周五）晚，國(guó)家主席應(yīng)約同美國(guó)當(dāng)選總統(tǒng)特朗普通電話。特朗普感謝主席的祝賀，表示很珍視同主席的偉大關(guān)系，希望繼續(xù)保持對(duì)話溝通，期待盡快同主席見(jiàn)面。美中是當(dāng)今世界最重要國(guó)家，應(yīng)保持長(zhǎng)久友好，共同維護(hù)世界和平。本次通話帶來(lái)中美兩國(guó)地緣預(yù)期好轉(zhuǎn)，海外中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)明顯上漲，納斯達(dá)克中國(guó)金龍指數(shù)17日上漲3.18%。

　　整體而言，本周市場(chǎng)基本面，政策面與海外流動(dòng)性均出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)，本輪“歲末年初”反彈有望得到持續(xù)。預(yù)計(jì)年前至春節(jié)前后，市場(chǎng)整體或表現(xiàn)較好。

　　二

　　投資建議

　　就結(jié)構(gòu)而言，重申以國(guó)央企紅利為底倉(cāng)的同時(shí)，軍工、科技、券商等或作為組合中的彈性品種，逢低關(guān)注。此外，中美關(guān)系緩和預(yù)期下，出口鏈短期或有所反彈，關(guān)注出口鏈中與全球制造業(yè)擴(kuò)張相關(guān)的機(jī)械設(shè)備，以及部分高股息的家電等的配置價(jià)值或提升。

　　三

　　周度市場(chǎng)回顧及展望（1月13日-1月17日）

　　本周市場(chǎng)主要指數(shù)均上漲，中證1000漲幅較大。三大指數(shù)中，上證指數(shù)上漲2.31%，深證成指上漲3.73%，創(chuàng)業(yè)板指上漲4.66%。本周大類行業(yè)均上漲，其中信息技術(shù)指數(shù)、材料指數(shù)上漲明顯。換手率方面，電信服務(wù)，可選消費(fèi)換手率回升明顯。從風(fēng)格表現(xiàn)來(lái)看，本周小盤成長(zhǎng)板塊漲幅較大。

　　本周中信一級(jí)行業(yè)全部上漲，其中計(jì)算機(jī)、綜合金融、傳媒領(lǐng)漲市場(chǎng)?；钴S度方面，本周一級(jí)行業(yè)活躍度大多回升，其中傳媒，家電，計(jì)算機(jī)回升明顯。

　　3.1 指數(shù)與行業(yè)表現(xiàn)

　　寬基指數(shù)：本周市場(chǎng)主要指數(shù)均上漲，中證1000漲幅較大。三大指數(shù)中，上證指數(shù)上漲2.31%，深證成指上漲3.73%，創(chuàng)業(yè)板指上漲4.66%。

　　大類行業(yè)：本周大類行業(yè)均上漲，其中信息技術(shù)指數(shù)、材料指數(shù)上漲明顯。換手率方面，電信服務(wù)，可選消費(fèi)換手率回升明顯。

　　一級(jí)行業(yè)：本周中信一級(jí)行業(yè)全部上漲，其中計(jì)算機(jī)、綜合金融、傳媒領(lǐng)漲市場(chǎng)?；钴S度方面，本周一級(jí)行業(yè)活躍度大多回升，其中傳媒，家電，計(jì)算機(jī)回升明顯。

　　3.2 情緒指標(biāo)跟蹤

　　全市場(chǎng)活躍度：過(guò)去十年全A日均換手率區(qū)間大致為0.4%-3%，20日平滑后本周全A換手率較上周有所下降。截至1月17日，5日平均換手率達(dá)1.48%，處于十年分位的83.5%。創(chuàng)業(yè)板指換手率區(qū)間大致為1%-5%，20日平滑后創(chuàng)業(yè)板指換手率有所下降。截至1月17日，創(chuàng)業(yè)板5日平均換手率為2.13%，處于歷史分位的67.3%。

　　場(chǎng)內(nèi)融資：本周融資余額有所上升，截至1月16日，融資余額為18214.67億元，較上周末上升47.4億元，5日平滑后融資買入額占全市場(chǎng)成交額8.82%，較上周上升0.68%。

　　次新股指標(biāo)：5日平滑后次新股指數(shù)換手率較上周下降1.81%，截至1月17日，次新股5日平均換手率達(dá)到13.23%，處于歷史分位97.10%。

　　3.3 估值指標(biāo)跟蹤

　　主要行業(yè)估值：PB估值中煤炭，汽車高于歷史中位數(shù)；

　　主要行業(yè)估值：PE估值中鋼鐵，電子，房地產(chǎn)，商業(yè)貿(mào)易，建筑材料，國(guó)防軍工，計(jì)算機(jī)，汽車，機(jī)械設(shè)備水平高于歷史中位數(shù)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球流動(dòng)性超預(yù)期收緊，市場(chǎng)博弈的復(fù)雜性超預(yù)期，政策變化的節(jié)奏復(fù)雜性超預(yù)期，政策落地不及預(yù)期等。