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社會(huì)資本引力波如何強(qiáng)力釋放?

快訊 2024年12月17日 09:00 1 admin

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  清華大學(xué)學(xué)術(shù)委員會(huì)委員、清華大學(xué)國家金融研究院院長田軒

  中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議12月11日至12日在北京舉行,總結(jié)2024年經(jīng)濟(jì)工作,分析當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢,部署2025年經(jīng)濟(jì)工作。會(huì)議明確提出:“健全多層次金融服務(wù)體系,壯大耐心資本,更大力度吸引社會(huì)資本參與創(chuàng)業(yè)投資,梯度培育創(chuàng)新型企業(yè)”。

  從2024年4月中央政治局會(huì)議的“要積極發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資,壯大耐心資本”,到國務(wù)院印發(fā)《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》(簡稱“創(chuàng)投十七條”);從2023年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的“鼓勵(lì)發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資、股權(quán)投資”,到2024年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的“更大力度吸引社會(huì)資本參與創(chuàng)業(yè)投資”,在我國經(jīng)濟(jì)邁向高質(zhì)量發(fā)展的進(jìn)程中,創(chuàng)業(yè)投資與股權(quán)投資被賦予了極為關(guān)鍵的角色,且激活創(chuàng)業(yè)投資新動(dòng)能有了指向更清晰的路徑指引。

  一、發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力,為什么需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)投資?

  創(chuàng)業(yè)投資,在新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展進(jìn)程中具有極為關(guān)鍵的戰(zhàn)略意義與獨(dú)特價(jià)值。新質(zhì)生產(chǎn)力以科技創(chuàng)新作為核心驅(qū)動(dòng)要素,呈現(xiàn)出知識(shí)密集、技術(shù)前沿、創(chuàng)新活躍等顯著特征,這與創(chuàng)業(yè)投資所擅長匹配的高風(fēng)險(xiǎn)、高投入、高回報(bào)、長周期的“三高一長”模式高度適配。

  創(chuàng)業(yè)投資對(duì)新質(zhì)生產(chǎn)力的推動(dòng)作用,體現(xiàn)在多個(gè)重要方面。資金支持方面,能夠?yàn)閯?chuàng)新企業(yè)及項(xiàng)目關(guān)鍵階段提供資金保障,緩解財(cái)務(wù)壓力,推動(dòng)創(chuàng)新持續(xù)。技術(shù)篩選環(huán)節(jié),創(chuàng)投機(jī)構(gòu)憑借專業(yè)團(tuán)隊(duì)與經(jīng)驗(yàn),鎖定關(guān)鍵技術(shù)與應(yīng)用,加速優(yōu)質(zhì)技術(shù)資源匯聚。增值服務(wù)方面,利用產(chǎn)業(yè)網(wǎng)絡(luò)等資源,創(chuàng)投機(jī)構(gòu)能夠?yàn)槠髽I(yè)提供多領(lǐng)域深度服務(wù),提升企業(yè)競爭力與轉(zhuǎn)化效率,促進(jìn)創(chuàng)新成果產(chǎn)業(yè)化和規(guī)?;瘧?yīng)用。

  二、中國創(chuàng)投發(fā)展的得與失

  黨的十八大以來,在自身“內(nèi)功”的不斷修煉與政策層面的持續(xù)護(hù)航下,我國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)快速發(fā)展,在資本規(guī)模擴(kuò)張、投資項(xiàng)目數(shù)量增長、支持創(chuàng)新企業(yè)成效等多方面,取得了顯著成果?!叭虻诙髣?chuàng)業(yè)投資市場”不僅體現(xiàn)在量的顯著提升,更體現(xiàn)在質(zhì)的全面升級(jí)。

  資本規(guī)模及活躍度方面,清科數(shù)據(jù)顯示,截至2024年上半年,我國創(chuàng)投管理資本總量超18萬億元,共發(fā)生3000余起投資案例、超2500億元金額。同時(shí),投資領(lǐng)域不斷向硬科技拓展深化,在2024年的投資案例中,對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)如人工智能、生物醫(yī)藥、新能源等領(lǐng)域的投資占比持續(xù)攀升,已超總投資金額的60%。其次,對(duì)初創(chuàng)期企業(yè)的扶持力度持續(xù)加大,2024年投向種子期和初創(chuàng)期企業(yè)的資金占比達(dá)35%左右。此外,從被投企業(yè)的發(fā)展成效來看,我國有約70%的上市公司及超95%科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板企業(yè)受到過創(chuàng)投支持。

  然而,對(duì)標(biāo)成熟資本市場,特別是面向新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展新要求,我國的創(chuàng)業(yè)投資仍存在一些亟待解決的短板與問題。比如,出資人結(jié)構(gòu)上,主體單一、風(fēng)險(xiǎn)偏好趨同且長期穩(wěn)定資金供給不足,無法滿足新質(zhì)生產(chǎn)力培育的資金需求;基金存續(xù)期限普遍偏短,與新質(zhì)生產(chǎn)力項(xiàng)目研發(fā)至成熟的長周期不匹配,易使投資機(jī)構(gòu)短視,不利于其持續(xù)培育與發(fā)展;企業(yè)創(chuàng)新刺激方面,因激勵(lì)機(jī)制不完善、投后服務(wù)深度不夠,制約了新質(zhì)生產(chǎn)力創(chuàng)新發(fā)展的速度與質(zhì)量。

  由于前述問題,近年來,我國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)整體發(fā)展呈現(xiàn)出“募、投、管、退”四個(gè)環(huán)節(jié)顯著承壓的態(tài)勢。一方面,受國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)下行壓力及產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向影響,國資的出資規(guī)模與比例卻呈現(xiàn)出大幅上揚(yáng)之勢,其占比已接近半數(shù),社會(huì)資本特別是民間資本空間受到擠壓。另一方面,受IPO已實(shí)際較長時(shí)間處于停擺狀態(tài)影響,回購?fù)顺稣急瘸掷m(xù)攀升,且回購?fù)顺龅钠骄找媛室褟呢?fù)轉(zhuǎn)正,這意味著我國創(chuàng)投行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好正在降低,有學(xué)者將這一傾向總結(jié)為“風(fēng)險(xiǎn)投資債權(quán)化”。

社會(huì)資本引力波如何強(qiáng)力釋放?

  三、解構(gòu)“社會(huì)資本”:民間資本是核心支撐,外資是重要組成部分

  今年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“更大力度吸引社會(huì)資本參與創(chuàng)業(yè)投資”。其中,“社會(huì)資本”這一新表述的加入,正是精準(zhǔn)分析當(dāng)前我國創(chuàng)投發(fā)展存在的現(xiàn)實(shí)問題而作出的科學(xué)判斷。

  基于我國目前已存在的國資占創(chuàng)投資本主導(dǎo)地位的現(xiàn)狀,中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議所提出的“社會(huì)資本”,其核心是民間資本,也包括外資。

  因具有市場敏感性、靈活決策性與強(qiáng)創(chuàng)新動(dòng)力,民間投資實(shí)際上是經(jīng)濟(jì)活力最重要的決定因素。以民間資本為主的社會(huì)資本,對(duì)于創(chuàng)投行業(yè)來說,也具有至關(guān)重要的意義。

  首先,從創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)自身的生態(tài)構(gòu)建來講,社會(huì)資本“活水”的引入,能夠促使資本供給主體走向多元化,促使行業(yè)內(nèi)部形成良性競爭,倒逼投資機(jī)構(gòu)在項(xiàng)目篩選、評(píng)估管理等專業(yè)維度不斷精進(jìn),進(jìn)而提升整個(gè)行業(yè)的專業(yè)化、規(guī)范化水平與市場活力、競爭力。

  其次,從創(chuàng)新主體健康成長來看,在創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長歷程中,無論是初創(chuàng)時(shí)期的技術(shù)攻堅(jiān)、產(chǎn)品雕琢與市場初探,還是后續(xù)擴(kuò)張階段的規(guī)模拓展、技術(shù)升級(jí)與產(chǎn)品優(yōu)化,均迫切需要充足且持續(xù)的資金支持,而社會(huì)資本的融入恰好能填補(bǔ)這一資金缺口,成為企業(yè)發(fā)展的強(qiáng)勁助力。

  再有,著眼于宏觀經(jīng)濟(jì)格局,社會(huì)資本因其具有敏銳的市場嗅覺與靈活的應(yīng)變特質(zhì),能精準(zhǔn)錨定人工智能、生物醫(yī)藥等新興產(chǎn)業(yè)趨勢并注入資金,有力推動(dòng)新興產(chǎn)業(yè)蓬勃興起,帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí),同時(shí)也為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)者提供廣闊舞臺(tái)與豐富資源,激發(fā)全社會(huì)創(chuàng)新動(dòng)能,強(qiáng)化自主創(chuàng)新能力,為經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入新的活力源泉。

  同時(shí),從投資風(fēng)險(xiǎn)管控視角出發(fā),單個(gè)投資者涉足創(chuàng)業(yè)投資往往面臨較高風(fēng)險(xiǎn)敞口,社會(huì)資本的廣泛參與能夠?qū)①Y金分散至眾多創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目,構(gòu)建多元化投資組合,并且形成風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)體系,降低單一項(xiàng)目失敗對(duì)投資者的沖擊,提升投資整體的穩(wěn)健性與安全性。

  此外,對(duì)于廣大居民而言,社會(huì)資本的活躍將有效拓寬抗風(fēng)險(xiǎn)能力高人群的投資渠道,使其能夠借助創(chuàng)業(yè)投資基金、股權(quán)眾籌等途徑將閑置資金投向潛力創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目,分享企業(yè)成長紅利,實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值,豐富財(cái)產(chǎn)性收入來源,最終在創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長、行業(yè)生態(tài)優(yōu)化、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、投資風(fēng)險(xiǎn)分散以及居民財(cái)富增長等多方面協(xié)同發(fā)力,全方位推動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健、高效且可持續(xù)地發(fā)展。

  四、如何落實(shí)“更大力度”的“吸引”?

  未來,將“更大力度吸引社會(huì)資本參與創(chuàng)業(yè)投資”落于實(shí)處,應(yīng)秉持短期目標(biāo)與長期愿景相統(tǒng)籌、發(fā)展與開放相融合的理念,為創(chuàng)業(yè)投資穿越“資本寒冬”提供有力支持。

  短期,應(yīng)該盡快IPO常態(tài)化。只有上市渠道暢通,才能真正從源頭上鼓勵(lì)民間資本以創(chuàng)業(yè)投資、股權(quán)投資的形式進(jìn)入市場。沒有學(xué)術(shù)研究發(fā)現(xiàn)IPO是股市下跌的原因,也沒有學(xué)術(shù)研究發(fā)現(xiàn)暫停IPO會(huì)長期有效地幫助股市回升。并且,從IPO暫停這件事情本身來看,對(duì)于二級(jí)市場沒有幫助,但是對(duì)于一級(jí)市場的負(fù)面影響卻是非常顯著的。目前A股之所以會(huì)出現(xiàn)上市企業(yè)魚龍混雜的問題,主要是由于包括上市、退市在內(nèi)的資本市場基礎(chǔ)制度仍然存在待優(yōu)化的短板,與IPO是否暫停沒有太大關(guān)聯(lián)。因此,建議盡快恢復(fù)IPO常態(tài)化,通過優(yōu)化審批程序、拓展上市標(biāo)準(zhǔn)等方式,降低科技創(chuàng)新企業(yè)上市門檻,推進(jìn)上市發(fā)行節(jié)奏的常態(tài)化,暢通創(chuàng)投資本退出通道。

  中長期看,應(yīng)堅(jiān)持政策統(tǒng)一性、連續(xù)性,從產(chǎn)業(yè)、市場準(zhǔn)入、稅收、監(jiān)管政策等方面予以更大力度的支持,并與健全資本市場功能,完善監(jiān)管機(jī)制等相結(jié)合,營造良好投資環(huán)境。

  具體來說,首先是持續(xù)優(yōu)化政策環(huán)境和制度機(jī)制。

  一方面,完善支持政策。著力放寬市場準(zhǔn)入限制,深入清理對(duì)民間資本具有歧視性的政策條文,明確并拓寬社會(huì)資本可涉足的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域范圍,破除各類隱性壁壘,鼓勵(lì)和吸引社會(huì)資本以合資、獨(dú)資、特許經(jīng)營等方式參與基礎(chǔ)設(shè)施特別是民生類項(xiàng)目的建設(shè)營運(yùn)。進(jìn)一步完善私募股權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)投資“募投管退”各環(huán)節(jié)的支持政策,營造良好投資服務(wù)環(huán)境,助力創(chuàng)業(yè)投資更好地支持早期、創(chuàng)新型企業(yè)。建立健全風(fēng)險(xiǎn)投資市場準(zhǔn)入、基金管理、退出渠道等全流程制度體系,依據(jù)投資機(jī)構(gòu)類別實(shí)施差異化監(jiān)管,對(duì)募投項(xiàng)目資金做好短中長期規(guī)劃。加大稅收優(yōu)惠力度,如以投資額抵扣應(yīng)納稅所得額,根據(jù)投資期限給予不同稅收減免優(yōu)惠,激發(fā)創(chuàng)投基金投資積極性。

  另一方面,優(yōu)化社會(huì)資本與政府基金的合作機(jī)制。強(qiáng)化政府引導(dǎo)基金支持,優(yōu)化考核標(biāo)準(zhǔn),提升對(duì)科技型項(xiàng)目的包容度,搭建政府基金與產(chǎn)業(yè)資本投資項(xiàng)目共享平臺(tái),促進(jìn)聯(lián)合出資與協(xié)同發(fā)展。

  其次,要完善資本市場機(jī)制建設(shè)。關(guān)注擬上市企業(yè)新股估值水平,對(duì)照市場同行業(yè)、類似屬性的企業(yè),對(duì)新股設(shè)置市盈率等指標(biāo)要求,增強(qiáng)定價(jià)的市場導(dǎo)向性。綜合考慮行業(yè)、市值、財(cái)務(wù)指標(biāo)等不同特征,完善多層次資本市場體系的建設(shè),加強(qiáng)各板塊的互聯(lián)互通,推動(dòng)區(qū)域性股權(quán)市場、新三板與北交所、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板等市場做好銜接,健全資本對(duì)不同階段科技創(chuàng)新型企業(yè)的支持通道。完善一級(jí)市場股權(quán)交易機(jī)制,大力發(fā)展并購市場,鼓勵(lì)發(fā)展S基金,為創(chuàng)投基金打開多元退出渠道。

  同時(shí),鼓勵(lì)有產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)的企業(yè)以CVC(企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資)的形式從事早期戰(zhàn)略投資。制定稅收優(yōu)惠政策,設(shè)立引導(dǎo)基金帶動(dòng)企業(yè)出資,同時(shí)組織各類交流活動(dòng)助力資源對(duì)接。鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)開展聯(lián)合投資與投貸聯(lián)動(dòng)業(yè)務(wù),為企業(yè)提供融資支持。

  此外,對(duì)于“社會(huì)資本”的內(nèi)涵,外資的重要性也應(yīng)得到更加重視。我在發(fā)表于國際學(xué)術(shù)期刊的論文《國外機(jī)構(gòu)投資者能促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新么?》中,詳細(xì)研究了外資機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的作用機(jī)制,發(fā)現(xiàn)外資機(jī)構(gòu)投資者可以通過監(jiān)督渠道、保險(xiǎn)渠道、知識(shí)溢出渠道,對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生顯著的正向作用。具體講,國外機(jī)構(gòu)投資者可以顯著降低企業(yè)融資成本、提升公司治理、分散創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)。

  近年來,盡管外資持有中國證券規(guī)模增長,但在科技創(chuàng)新領(lǐng)域的支持仍存在顯著不足。同時(shí),外資在華仍面臨體制機(jī)制障礙,如行業(yè)準(zhǔn)入門檻、經(jīng)營許可(金麒麟分析師)限制、資本流動(dòng)管制等。

  對(duì)此,未來應(yīng)進(jìn)一步加大對(duì)外資的政策支持力度,包括:優(yōu)化外資管理,簡化審批,降低門檻,保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán),確保外資平等競爭;加強(qiáng)國際合作,通過貿(mào)易協(xié)定穩(wěn)定商業(yè)環(huán)境,促進(jìn)國際市場合作共贏;提高服務(wù)業(yè)和高端制造業(yè)開放度,鼓勵(lì)外資投入高新技術(shù)等產(chǎn)業(yè),提升產(chǎn)業(yè)競爭力;促進(jìn)外資與國內(nèi)企業(yè)合作,提升產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量,增強(qiáng)全球市場競爭力;推進(jìn)人民幣國際化,改革資本兌換機(jī)制,提高人民幣在國際貿(mào)易和投資中的使用,優(yōu)化清算網(wǎng)絡(luò),強(qiáng)化監(jiān)管,保障金融市場穩(wěn)定。

 ?。ㄗ髡咛镘帪榍迦A大學(xué)學(xué)術(shù)委員會(huì)委員、清華大學(xué)國家金融研究院院長)

 

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