氧化鋁高位徘徊，超級(jí)拐點(diǎn)臨近？
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嘉賓介紹：王賢偉，中信建投期貨高級(jí)分析師。理學(xué)碩士，碩士期間參與完成多個(gè)國(guó)家級(jí)地調(diào)項(xiàng)目，對(duì)有色行業(yè)有較深入的理解。目前負(fù)責(zé)鋁產(chǎn)業(yè)鏈研究工作，有豐富的產(chǎn)業(yè)服務(wù)經(jīng)驗(yàn)，為多家大型國(guó)企、央企及上市公司提供套期保值培訓(xùn)、風(fēng)險(xiǎn)管理方案制定等服務(wù)。榮獲2019年上期所優(yōu)秀分析師新人獎(jiǎng)，2021、2022、2023年上期所優(yōu)秀有色金屬分析師獎(jiǎng)。2020、2021、2023、2024年期貨日?qǐng)?bào)最佳工業(yè)品分析師獎(jiǎng)。多次接受期貨日?qǐng)?bào)、財(cái)聯(lián)社、21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)等媒體采訪，在上海金屬網(wǎng)、對(duì)沖研投、新華財(cái)經(jīng)等平臺(tái)發(fā)表多篇文章。
核心觀點(diǎn)：氧化鋁全年秉承空配思路，當(dāng)下可逢高空配03、04、05合約，擇機(jī)布局01-03正套。賣出01虛值看跌期權(quán)。庫(kù)存拐點(diǎn)出現(xiàn)后，逐步賣出近月的虛值看漲期權(quán)。
正文
【氧化鋁：短期矛盾突出，長(zhǎng)期供給改善】
1、礦石端
到目前為止，礦石供應(yīng)不足的問(wèn)題在短期看不到明顯的緩解，但是明年會(huì)有比較明顯的改善。
關(guān)于進(jìn)口礦，目前礦石供給仍然是緊張的。幾內(nèi)亞發(fā)運(yùn)量在10月中旬大幅回升，但進(jìn)入11月又再次回落。澳洲礦石發(fā)運(yùn)量亦回落至相對(duì)低位，年內(nèi)進(jìn)口礦供給偏緊的格局難有太大改觀。
從總量上來(lái)看，國(guó)內(nèi)10月鋁土礦進(jìn)口量明顯回升。1-10月鋁土礦進(jìn)口13156萬(wàn)噸，比去年同期增長(zhǎng)11.9%。但是由于今年國(guó)內(nèi)氧化鋁生產(chǎn)企業(yè)用礦石的情況，有很大一部分企業(yè)從用國(guó)產(chǎn)礦轉(zhuǎn)為用進(jìn)口礦，導(dǎo)致今年整體的進(jìn)口礦消費(fèi)增速大于供應(yīng)增速。
海外礦石CIF提單價(jià)在三季度持續(xù)小幅走高，目前幾內(nèi)亞CIF單價(jià)上漲至94美元/噸。主要原因是，幾內(nèi)亞GAC礦業(yè)由于“航道使用費(fèi)”未與當(dāng)?shù)卣勍?，?dǎo)致礦石長(zhǎng)期禁止出口。但10月贏聯(lián)盟碼頭擴(kuò)建，月出口量增幅超100萬(wàn)噸，對(duì)出口量有一定補(bǔ)充。但是不能完全彌補(bǔ)，所以12月份礦石的發(fā)運(yùn)可能不會(huì)出現(xiàn)太大的起伏。
另外，11月國(guó)內(nèi)港口礦石庫(kù)存仍處于相對(duì)低位，本周小幅下降至1947萬(wàn)噸，處于近5年低位，側(cè)面反應(yīng)當(dāng)下國(guó)內(nèi)進(jìn)口礦是偏緊張的。
國(guó)內(nèi)礦石供給邊際改善，但增量較為有限。晉豫兩地沒(méi)有大規(guī)模復(fù)產(chǎn)跡象，河南部分地區(qū)受環(huán)保影響，部分礦山生產(chǎn)時(shí)限仍然受控，山西地區(qū)維持當(dāng)前的生產(chǎn)現(xiàn)狀。貴州環(huán)保檢查告一段落，清鎮(zhèn)露天礦山有望盡快生產(chǎn)，貴州地區(qū)礦石供給有所改善。
1-10月國(guó)內(nèi)鋁土礦產(chǎn)量5415.4萬(wàn)噸，同比去年下滑15.7%。10月鋁土礦產(chǎn)量589.6萬(wàn)噸，環(huán)比增加44.8萬(wàn)噸。隨著國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)量的環(huán)比改善，國(guó)內(nèi)鋁土礦的庫(kù)存出現(xiàn)小幅回升，保證了12月份到1月份的運(yùn)行不會(huì)出現(xiàn)太大的問(wèn)題。
2、供應(yīng)端檢修較為集中
由于前期檢修企業(yè)復(fù)產(chǎn)，10月產(chǎn)量環(huán)比9月份有小幅回升，但當(dāng)前產(chǎn)能運(yùn)行仍不穩(wěn)定。10月氧化鋁產(chǎn)量回升至712萬(wàn)噸，11月預(yù)計(jì)產(chǎn)量環(huán)比繼續(xù)回升，因?yàn)槲簶蜻w建項(xiàng)目的100萬(wàn)噸已經(jīng)開(kāi)始出料，博賽的輪檢即將結(jié)束，不過(guò)北方山東、內(nèi)蒙仍有少量產(chǎn)能檢修，總的供給趨勢(shì)仍是環(huán)比改善，年運(yùn)行產(chǎn)能在8800-8900萬(wàn)噸。
今年行情走得極端，不只是國(guó)內(nèi)的問(wèn)題，還是全球性問(wèn)題，今年海外氧化鋁的生產(chǎn)擾動(dòng)明顯。
美鋁宣布二季度開(kāi)始全面削減其在澳洲的氧化鋁廠Kwinana的投資，影響達(dá)170萬(wàn)~180萬(wàn)噸產(chǎn)能；2024年3月，力拓旗下兩家氧化鋁廠Yarwun、Queensland因天然氣管道故障被迫減產(chǎn)120萬(wàn)噸，計(jì)劃復(fù)產(chǎn)時(shí)間從最初6月推遲到年底；2024年4月，Nalco旗下位于印度的Damaniodi氧化鋁廠焙燒產(chǎn)能受限，影響50萬(wàn)噸左右產(chǎn)能；2024年9月，印度暴雨導(dǎo)致韋丹塔氧化鋁廠的赤泥庫(kù)泄漏而遭到當(dāng)?shù)卮迕窨棺h，企業(yè)表示目前生產(chǎn)正常。
由于海外供應(yīng)偏緊，海外成交價(jià)格持續(xù)走高，目前出口窗口關(guān)閉。澳洲FOB現(xiàn)貨成交價(jià)不斷走高，最新現(xiàn)貨成交價(jià)已高至800美元/噸，折算出口盈虧點(diǎn)在5650元/噸，目前國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格在5650-5750。
國(guó)內(nèi)港口氧化鋁庫(kù)存已下滑至歷史低位。
3、需求端
四季度需求端整體穩(wěn)定，但高成本已使少量鋁廠檢修。今年枯水期云南水電蓄能充足，云南電網(wǎng)不會(huì)像往年一樣對(duì)電解鋁企業(yè)采取限電措施，西南地區(qū)需求整體平穩(wěn)。
同時(shí)在云南沒(méi)有發(fā)生減產(chǎn)的情況下，今年新疆、內(nèi)蒙還有新增產(chǎn)能投產(chǎn)，所以供需矛盾是比較突出的。
目前氧化鋁的現(xiàn)貨價(jià)格5700~5800的水平，對(duì)于電解鋁的成本抬升非常明顯，目前電解鋁全國(guó)平均成本接近21100元/噸，行業(yè)虧損面積達(dá)到65%以上。
另外，10月份北方鋁廠有冬儲(chǔ)的習(xí)慣，因素疊加導(dǎo)致需求端非常旺盛。
北方部分鋁廠庫(kù)存偏低（內(nèi)蒙、青海、甘肅部分鋁廠庫(kù)存僅5-7天），總庫(kù)存的持續(xù)下滑說(shuō)明鋁廠未能進(jìn)行有效冬儲(chǔ)。鋁廠剛性采買(mǎi)需求支撐氧化鋁現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)走強(qiáng)。氧化鋁期貨價(jià)格持續(xù)上漲得到了現(xiàn)貨價(jià)格的支撐，基差以現(xiàn)貨上漲來(lái)收斂，夯實(shí)了氧化鋁期貨價(jià)格的下限。
今年氧化鋁還有另一個(gè)矛盾點(diǎn)：倉(cāng)單不足的問(wèn)題貫穿今年全年。10月之后上期所氧化鋁倉(cāng)單數(shù)量一直處于極低水平，倉(cāng)單庫(kù)存不足6萬(wàn)噸，近月合約一直面臨交割貨源不足的問(wèn)題，該問(wèn)題至少延續(xù)至1月。
4、總結(jié)
幾內(nèi)亞礦山今年增產(chǎn)幅度較大，2025年仍有增產(chǎn)預(yù)期，預(yù)計(jì)有3000-3500萬(wàn)噸增量。同時(shí)預(yù)計(jì)明年澳洲礦石進(jìn)口增量100-150萬(wàn)噸。在不考慮黑天鵝事件的情況下，理論上明年全年礦石供給充足，但仍需關(guān)注明年幾內(nèi)亞港口發(fā)運(yùn)量顯著提升的節(jié)點(diǎn)。
2025年預(yù)計(jì)海外氧化鋁有650萬(wàn)噸產(chǎn)能增加。比較確定的是印尼曼帕瓦100萬(wàn)噸預(yù)計(jì)明年2月達(dá)產(chǎn)，錦江集團(tuán)-BAP預(yù)計(jì)今年12月投產(chǎn)，有100萬(wàn)噸的增量。明年2月份海外的供應(yīng)缺口將會(huì)大幅縮減。
從國(guó)內(nèi)來(lái)看，在礦石供給不發(fā)生大的變動(dòng)情況下，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨供給3月將逐步改善，4月后將逐步過(guò)剩。
因此AO2503及以后空頭合約，價(jià)格下限參考河南地區(qū)生產(chǎn)成本3300-3500元/噸。AO2502目前還無(wú)法定性，需要跟蹤1月幾內(nèi)亞礦石發(fā)運(yùn)情況，以及國(guó)內(nèi)投產(chǎn)及現(xiàn)貨出貨的節(jié)奏來(lái)判斷。若氧化鋁庫(kù)存拐點(diǎn)在12月出現(xiàn)，則可以考慮布局近月空單。
氧化鋁全年秉承空配思路，當(dāng)下可逢高空配03、04、05合約，擇機(jī)布局01-03正套。賣出01虛值看跌期權(quán)。庫(kù)存拐點(diǎn)出現(xiàn)后，逐步賣出近月的虛值看漲期權(quán)。
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