作者：東海期貨 明道雨

　　投資要點(diǎn)：

　　? 近期全球匯率市場波動加大，呈現(xiàn)美元持續(xù)走強(qiáng)，非美貨幣持續(xù)承壓的局面。從9月底以來，美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)，從9月27日最低的100.157上漲至11月14日最高的107.064，漲幅高達(dá)6.9%。非美貨幣大幅貶值，其中美元兌日元、美元兌馬來西亞林吉特和美元兌泰銖等分別貶值10.10%、9.2%和8.63%，匯率貶值較大，主要由于相關(guān)國家受特朗普特朗普關(guān)稅政策的影響較大；離岸美元兌人民幣匯率和美元兌印度盧比分別貶值4.24%和1.07%，貶值相對較小。

　　? 近期美元持續(xù)上漲的主要原因包括：美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)改善、勞動力市場的回暖、通脹的回升以及特朗普勝選美國總統(tǒng)導(dǎo)致的“特朗普交易”所導(dǎo)致的美聯(lián)儲降息預(yù)期持續(xù)降溫。因此短期美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)，非美貨幣普遍承壓。

　　? 短期而言，美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善，通脹回升以及“特朗普行情”交易將對于美元有較強(qiáng)的支撐，美元指數(shù)偏強(qiáng)運(yùn)行，但是進(jìn)一步上行空間有限。非美貨幣由于強(qiáng)美元壓制，短期貶值壓力較大；其中對美國出口依賴較大的東南亞國家、日本、墨西哥等國家由于受美國即將實(shí)行的加征關(guān)稅政策影響較大，匯率貶值壓力較大；人民幣匯率短期由于經(jīng)濟(jì)基本面逐步改善、外資流入中國等因素影響表現(xiàn)相對較強(qiáng)，但短期仍面臨一定的貶值壓力。

　　? 中長期而言，特朗普就職后，其政策主張中的移民和關(guān)稅政策將率先開始逐步實(shí)施，后續(xù)減稅政策逐步推進(jìn)，將進(jìn)一步推升美國的經(jīng)濟(jì)和通脹；其對中國商品全面加征60%甚至更高關(guān)稅、對全球其他國家加征10%關(guān)稅的政策將對全球其他國家的經(jīng)濟(jì)造成較大的沖擊，最終可能形成美國經(jīng)濟(jì)“一枝獨(dú)秀”的局面，美聯(lián)儲降息節(jié)奏將放緩、降息幅度將縮小，美元指數(shù)整體表現(xiàn)較強(qiáng)，非美貨幣整體表現(xiàn)較弱。

　　? 風(fēng)險因素：美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期緊縮、國內(nèi)政策刺激力度不及預(yù)期。

　　近期全球匯率市場波動加大，呈現(xiàn)美元持續(xù)走強(qiáng)，非美貨幣持續(xù)承壓的局面。從9月底以來，美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)，從9月27日最低的100.157上漲至11月14日最高的107.064，漲幅高達(dá)6.9%。非美貨幣大幅貶值，其中美元兌日元、美元兌馬來西亞林吉特和美元兌泰銖等分別貶值10.10%、9.2%和8.63%，匯率貶值較大，主要由于相關(guān)國家受特朗普特朗普關(guān)稅政策的影響較大；離岸美元兌人民幣匯率和美元兌印度盧比分別貶值4.24%和1.07%，貶值相對較小。

　　近期美元持續(xù)上漲的主要原因包括：美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)改善、勞動力市場的回暖、通脹的回升以及特朗普勝選美國總統(tǒng)導(dǎo)致的“特朗普交易”所導(dǎo)致的美聯(lián)儲降息預(yù)期持續(xù)降溫。因此短期美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)，非美貨幣普遍承壓。

　　從經(jīng)濟(jì)景氣方面來看，美國10月標(biāo)普全球制造業(yè)PMI48.5，預(yù)期47.8，9月終值47.3；服務(wù)業(yè)PMI初值55.3，預(yù)期55.0，9月終值55.2；綜合PMI初值54.3，預(yù)期53.8，9月終值54.0。制造業(yè)和服務(wù)業(yè)景氣度超預(yù)期回升，美國經(jīng)濟(jì)景氣繼續(xù)上升。就業(yè)方面，美國10月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增1.2萬人，預(yù)期增11.3萬人；10月失業(yè)率4.1%，預(yù)期4.1%，前值4.1%，符合市場預(yù)期。平均時薪同比升4%，預(yù)期4%，前值4%；環(huán)比升0.4%，預(yù)期升0.3%，前值0.4%。雖然新增就業(yè)人口僅1.2萬主要由于罷工和颶風(fēng)天氣因素所致，目前美國初請失業(yè)金人數(shù)已經(jīng)連續(xù)三周處于23萬人以下，勞動力市場持續(xù)改善；而且目前美國失業(yè)率仍舊較低、薪資增速繼續(xù)回升，勞動力市場整體有所緩和。消費(fèi)方面，美國10月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)為70.5，前值為70.1，9月實(shí)際消費(fèi)支出環(huán)比增長0.4%，預(yù)期0.3%，消費(fèi)增速有所回升。消費(fèi)對美國經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)進(jìn)一步增強(qiáng)。

　　因此，經(jīng)濟(jì)方面，美國服務(wù)業(yè)景氣較高和服務(wù)業(yè)消費(fèi)支出強(qiáng)勁，美國經(jīng)濟(jì)整體韌性較強(qiáng)；美國勞動力市場放緩速度減慢，勞動力市場整體有所改善。市場對于美國經(jīng)濟(jì)軟著陸的預(yù)期逐步增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)基本面對于美聯(lián)儲快速降息的支撐減弱。

　　美國通脹上行風(fēng)險上升。美國10月CPI 2.6%，預(yù)期2.6%，前值2.4%，較上月上升0.2%，符合市場預(yù)期；環(huán)比0.2%，預(yù)期0.2%，前值0.2%，符合市場預(yù)期。核心CPI3.3%，預(yù)期3.3%，前值3.3%，較上月持平；環(huán)比0.3%，預(yù)期0.3%，前值0.3%，符合市場預(yù)期。美國通脹整體上升且核心通脹整體較高，通脹上行風(fēng)險加大。2025年，隨著房租通脹和食品通脹可能觸底上升以及服務(wù)消費(fèi)通脹繼續(xù)保持強(qiáng)勁，美國通脹上行壓力加大；此外，隨著特朗普的勝選，其減稅和加征關(guān)稅的政策措施可能在國內(nèi)需求端以及供給方面進(jìn)一步推升通脹。美國通脹上行風(fēng)險將使美聯(lián)儲的目標(biāo)重新向抗通脹傾斜，美聯(lián)儲的降息預(yù)期將進(jìn)一步減弱。

　　美聯(lián)儲方面，11月8日，美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間從4.75%到5.0%降至4.50%至4.75%，降幅25個基點(diǎn)，符合市場預(yù)期。這是美聯(lián)儲年內(nèi)第二次降息，也是2020年3月以來的第二次降息，標(biāo)志著美國貨幣政策已經(jīng)進(jìn)入了寬松周期。鮑威爾表示，關(guān)注數(shù)據(jù)，逐次作決策；將根據(jù)經(jīng)濟(jì)情況加快或放慢降息步伐，目標(biāo)亦可能發(fā)生變化。加息不在計(jì)劃之中，不會提前一年就排除所有可能。接近中性利率時或需放緩降息步伐?？s表方面，繼續(xù)以同樣的速度減持美債和MBS。通脹前景方面，放棄“更有信心”的說法，調(diào)整為“取得了進(jìn)展”。鮑威爾表示，此前通脹數(shù)據(jù)不糟糕，但高于預(yù)期，整體措辭和表態(tài)更為偏鷹。經(jīng)濟(jì)方面，“就業(yè)增長放緩”調(diào)整為“勞動力市場狀況普遍有所緩和”，說明勞動力市場有所改善。

　　由于近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、勞動力市場數(shù)據(jù)逐步改善，以及通脹數(shù)據(jù)回升，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示經(jīng)濟(jì)并沒有表明美聯(lián)儲需要急于降息，市場對于美聯(lián)儲短期降息的預(yù)期大幅下調(diào)。目前市場降低了對2025年美聯(lián)儲降息的預(yù)期，預(yù)計(jì)只降息2-3次；美聯(lián)儲12月份降息的概率降至50%左右。

　　11月6日，特朗普贏得2024年美國總統(tǒng)大選，成功當(dāng)選下一任美國總統(tǒng)。同時，共和黨在國會參眾兩院中也均占據(jù)了多數(shù)席位，形成了“橫掃”局面。這意味著未來特朗普政府在推行其政策時將獲得更大的立法支持和執(zhí)行能力。

　　定性來看，特朗普的政策主張對于美國經(jīng)濟(jì)影響比較大。首先，采取的減稅政策，采取更加擴(kuò)張性的財(cái)政政策，赤字將擴(kuò)大，在一定程度上可以提振美國消費(fèi)和私人投資。其次，堅(jiān)持“美國優(yōu)先”原則，促進(jìn)制造業(yè)回流本土。一方面會增加美國的就業(yè)、促進(jìn)美國的消費(fèi)；另一方面增加企業(yè)私人投資，整體上提振美國的需求。第三，驅(qū)逐非法移民從供給側(cè)減少勞動力，推高工資水平，進(jìn)一步增強(qiáng)美國居民的消費(fèi)能力。第四，實(shí)行貿(mào)易保護(hù)主義政策，對中國進(jìn)口的商品征收60%的關(guān)稅，對全球其他國家征收10%的關(guān)稅，或?qū)⑾破鹑蛐缘馁Q(mào)易戰(zhàn)，進(jìn)而對全球經(jīng)濟(jì)造成巨大的負(fù)面沖擊，自身出口會受到影響；而且推升國內(nèi)的通脹，削弱美國居民的消費(fèi)能力。總的來看，由于美國是消費(fèi)型國家，消費(fèi)對于美國經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)超過70%，出口對于美國經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)較??；美國內(nèi)需增強(qiáng)足以抵消貿(mào)易保護(hù)帶來的負(fù)面沖擊，美國經(jīng)濟(jì)整體會進(jìn)一步增長。

　　通脹方面，首先，特朗普的減稅和促進(jìn)制造業(yè)回流本土措施提振美國得私人投資和消費(fèi)，進(jìn)一步推升美國的整體通脹。其次，驅(qū)逐非法移民從供給側(cè)減少勞動力，推高工資水平，會推升工資性通脹。第三，貿(mào)易保護(hù)主義政策會推升進(jìn)口商品成本，商品通脹壓力加大。第四，鼓勵化石能源生產(chǎn)可能會從供給側(cè)擴(kuò)大能源產(chǎn)出，降低油價，從而緩解通脹，但能源通脹對整體通脹的貢獻(xiàn)較小，對整體通脹影響不大。因此，特朗普的政策主張將進(jìn)一步推升美國的通脹水平。

　　由于特朗普的減稅和制造業(yè)回流計(jì)劃將刺激美國經(jīng)濟(jì)更高的增長；而移民和貿(mào)易政策預(yù)計(jì)將進(jìn)一步推升美國的通脹，美聯(lián)儲降息預(yù)期可能減弱，降息的節(jié)奏可能放緩。受此影響，市場短期交易“特朗普行情”持續(xù)升溫，美元指數(shù)和美債收益率持續(xù)上漲。

　　短期而言，美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善，通脹回升以及“特朗普行情”交易將對于美元有較強(qiáng)的支撐，美元指數(shù)偏強(qiáng)運(yùn)行，但是進(jìn)一步上行空間有限。非美貨幣由于強(qiáng)美元壓制，短期貶值壓力較大；其中對美國出口依賴較大的東南亞國家、日本、墨西哥等國家由于受美國即將實(shí)行的加征關(guān)稅政策影響較大，匯率貶值壓力較大；人民幣匯率短期由于經(jīng)濟(jì)基本面逐步改善、外資流入中國等因素影響表現(xiàn)相對較強(qiáng)，但短期仍面臨一定的貶值壓力。

　　中長期而言，特朗普就職后，其政策主張中的移民和關(guān)稅政策將率先開始逐步實(shí)施，后續(xù)減稅政策逐步推進(jìn)，將進(jìn)一步推升美國的經(jīng)濟(jì)和通脹；其對中國商品全面加征60%甚至更高關(guān)稅、對全球其他國家加征10%關(guān)稅的政策將對全球其他國家的經(jīng)濟(jì)造成較大的沖擊，最終可能形成美國經(jīng)濟(jì)“一枝獨(dú)秀”的局面，美聯(lián)儲降息節(jié)奏將放緩、降息幅度將縮小，美元指數(shù)整體表現(xiàn)較強(qiáng)，非美貨幣整體表現(xiàn)較弱。

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