創(chuàng)金合信基金魏鳳春：投資思維的三點新變化
本文作者為創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟學家魏鳳春
節(jié)前的首席視點明確這次權(quán)益資產(chǎn)反彈是基于政策硬啟動的催化，并從機構(gòu)的視角指出：本輪與歷史的不同之處主要是宏觀基本面和企業(yè)盈利增速未出現(xiàn)持續(xù)性回升的信號。因此判斷，未來指數(shù)的上漲的關鍵點仍在于宏觀基本面、增量資金、市場情緒、政策環(huán)境的多重修復和持續(xù)性改善。
為什么特別強調(diào)機構(gòu)的視角呢？一般認為機構(gòu)是專業(yè)的，雖然這種專業(yè)經(jīng)常被詬病。專業(yè)的形成是需要時間的，時間久了就必然會有經(jīng)驗與教訓。這些經(jīng)驗與教訓對于投資具有不可替代的價值，特別是基于均值回歸思維的投資者來講更是如此。陽光之下無新事，資產(chǎn)的走勢是有邊界約束的，物極必反，潛龍在淵，飛龍在天等等都是大家耳熟能詳?shù)霓o藻。
均值回歸策略適用的場景是相對穩(wěn)定的，市場圍繞著共識、擺動、糾偏、回歸。當產(chǎn)業(yè)劇烈變革、政策大拐點與制度強烈變遷以及群體博弈等不確定性因素出現(xiàn)后，均值回歸的邏輯將會受到巨大的沖擊。
一、產(chǎn)業(yè)沖擊下的新思維
在我們的首席視點中，一直提醒大家要注意過渡期思維的轉(zhuǎn)變，啞鈴策略背后的穩(wěn)定三寶（紅利、長債與黃金）顯得過于穩(wěn)健了，也數(shù)次用兩位投資成功人士的經(jīng)驗來說明新思維的重要性。
一位是Baillie Gifford資產(chǎn)管理公司的詹姆斯·安德森，他認為：以基本面分析為主的全球資產(chǎn)管理行業(yè)，還是關注當期的現(xiàn)金回報多一些，關注長遠未來的投資收益少一些。所以，絕大部分資產(chǎn)配置在傳統(tǒng)的工業(yè)企業(yè)和傳統(tǒng)的商業(yè)模式上，投資顛覆性創(chuàng)新企業(yè)的頭寸有，但一般都不大。以技術(shù)革命為主線的“大變革”時代，使一切舊的范式都失效了。我們首先要對抗的就是價值投資崇尚的“均值回歸”理論，以及價值投資者對于這套理論的執(zhí)迷。均值回歸失效的根本原因在于，技術(shù)革命會使得代表舊經(jīng)濟秩序的企業(yè)破產(chǎn)、消亡。
另一位是大家熟悉的木頭姐，ARK Investment Management的創(chuàng)始人凱瑟琳·伍德。她講過，盡管我們認為創(chuàng)新是增長的關鍵，但創(chuàng)新帶來的機會仍然可能會被傳統(tǒng)的投資經(jīng)理所錯失或誤解，因為他們更加關注行業(yè)指數(shù)、短期收益和價格走勢。投資者需要關注顛覆性創(chuàng)新的領導者、推動者和受益者，并由此來確定大規(guī)模的投資機會。在經(jīng)濟增長范式、結(jié)構(gòu)保持不變的時期，經(jīng)濟增長和企業(yè)發(fā)展都遵循特定的榮衰規(guī)律，基金經(jīng)理確實不用太多考慮范式轉(zhuǎn)換帶來的影響。
無論是賣方還是買方的分析師，都是知識的搬運工，在做分析的過程中總需要有一個市場公認的導師來指導我們的工作。我們很明確地講，工業(yè)化起飛階段的羅斯托、共同富裕的奧爾森、現(xiàn)代化創(chuàng)新階段的熊彼特是指導我們研究和投資的燈塔，這意味著創(chuàng)金合信基金宏觀策略與配置的邏輯正在從均值回歸走向新的充滿風險，但必然有巨大收益的新的藍海。這種轉(zhuǎn)變是基于我們產(chǎn)業(yè)變遷中形成的趨勢而進行的主動適應。
二、政策沖擊下的新思維
毫無疑問，無論投資者將這次A股巨幅上漲看成反彈還是反轉(zhuǎn)，都不可否認是政策的催化。對于本次政策，我們上期首席視點用硬啟動來形容：目標單一、作用點明確、行動統(tǒng)一、主動擔責。這是對具體行動的描述，行動背后是認知的變化。
決策者認知的如下變化，對于下一步我們理解政策的效果具有重要的意義。這包括：
1）長期的現(xiàn)代化戰(zhàn)略目標與短期的穩(wěn)增長、保就業(yè)目標的權(quán)衡。在一定時間內(nèi)保持目標的單一，向解決短期緊急問題轉(zhuǎn)變。因時而變，因事而變的妥協(xié)是政策的最高境界。
2）對金融的重新定位。金融也是實業(yè)的重要組成部分，金融是現(xiàn)代化經(jīng)濟的血液，資本市場更是財富創(chuàng)造的發(fā)動機，人為劃分虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟不利于政策效果的體現(xiàn)。
3）公共政策化解的是公共風險，大行不顧細謹，政策背后的利益調(diào)整應該較少受到道德的約束。
4）政策重點對于安全與發(fā)展的偏重在不同時點要有所不同。
三、群體行為沖擊下的新思維
在強調(diào)去散戶化的資本市場，市場的持續(xù)低迷讓專業(yè)的投資者幾乎忘記了散戶的群體行為還能影響市場。群眾的力量總是強大的，歷史上每次股市的大漲都離不開民眾的參與。法國作家勒龐在其《大眾的心理研究》一書中指出：當個人是一個孤立的個體時，他有著自己鮮明的個性化特征，而當這個人融入了群體后，他的所有個性都會被這個群體所淹沒，他的思想立刻就會被群體的思想所取代。而當一個群體存在時，他就有著情緒化、無異議、低智商等特征。
群體行為的形成需要有明確的示范效應，股市的財富效應歷來被分析人士所看重。當前的市場確認已經(jīng)產(chǎn)生了財富效應，但這個效應對于存量資金和增量資金是不同的。存量資金面臨的是損失減少的解套，增量資金面對超乎預期的收益需要考慮是否繼續(xù)追加資金的問題。前者基于經(jīng)驗，更多的是教訓，認定為反彈，后者基于預期認定是趨勢上升的開始。不同的資金所有者年齡不同，風險意識不同，行為不同。
在這個背景下，多用增量思維，少用存量思維是現(xiàn)實的要求。
知行合一，思維固然重要，行動更加重要。對產(chǎn)業(yè)來講，我們關注創(chuàng)新企業(yè)的盈利預期。對于政府來講，投資者關注公開承諾的政策的兌現(xiàn)。對于群體來講，大家關心開戶數(shù)，關心存款搬家等微觀指標的變化。
這些指標是我們下一步重點研究的內(nèi)容，會順次提供。
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