申萬宏源策略：市場博弈政策 仍是不見兔子不撒鷹
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來源：申萬宏源
一、短期，經(jīng)濟數(shù)據(jù)驗證偏弱，二季報業(yè)績驗證強化景氣預期的方向很少。在政策預期產(chǎn)生重大變化前，市場可能沿著原路徑運行?，F(xiàn)階段，管理層政策表述，暫不支持特別樂觀的政策預期發(fā)酵，市場博弈政策的交易仍是不見兔子不撒鷹。
拋開所有復雜的討論，短期A股面臨的環(huán)境就是基本面偏弱 + 政策預期模糊。市場的原路徑就是弱勢震蕩。二季度經(jīng)濟預期提前走弱，而下半年外需回落，刺激內(nèi)需政策亟待加碼的預期不變。A股二季報業(yè)績驗證，單季營收同比罕見負增長，歸母凈利潤同比低基數(shù)下負增長，證偽了過去兩年所有的“業(yè)績底”預期。三季報消費服務可能更多體現(xiàn)需求回落（二季報并未充分體現(xiàn)），人民幣升值，出口鏈當期營收可能進一步承壓，疊加三季報高基數(shù)，在現(xiàn)有路徑下，三季報盈利增速可能進一步回落。
這種情況下，突破市場原路徑，需要政策預期產(chǎn)生重大變化，特別是貨幣政策?，F(xiàn)階段，央行表述支持寬松方向，但幅度力度相關表述仍克制。不支持特別樂觀的政策預期。市場博弈政策，仍是不見兔子不撒鷹?；久嫫?，政策制定、執(zhí)行、效果可見度都偏低的階段，市場延續(xù)弱勢。
二、繼續(xù)提示，海外寬松，國內(nèi)跟進，人民幣匯率不貶值，是后續(xù)反彈的宏觀邏輯。9-10月國內(nèi)寬松預期演繹，是一個重要的交易線索。
短期市場延續(xù)原路徑弱勢震蕩。我們依然提示，海外寬松，國內(nèi)跟進，人民幣匯率不貶值，是后續(xù)反彈的宏觀邏輯。短期，海外博弈的是美聯(lián)儲降息的幅度和速度。美國資本市場對美聯(lián)儲降息交易的反映更加充分，9月降息幅度是影響短期行情的關鍵因素。但對于國內(nèi)而言，美聯(lián)儲降息幅度還不是主要矛盾。國內(nèi)是否寬松，寬松幅度更加關鍵。二季度貨幣政策執(zhí)行報告后，央行政策表述偏寬松，國內(nèi)至少會小幅跟進寬松。同時寬松初期，人民幣匯率可能不貶值，可以進一步觀察央行的后續(xù)動作。政策漸進調(diào)整始終存在，否定調(diào)整，只是基于過去的政策表述和執(zhí)行情況做外推，本身就是一種過度悲觀。
9-10月國內(nèi)寬松預期演繹，是一個重要的交易線索。寬貨幣發(fā)酵空間延續(xù)，反彈延續(xù)；寬貨幣幅度和后續(xù)空間如果受限，反彈結束，同時中期風險擔憂可能卷土重來，市場可能面臨顯著調(diào)整壓力。國內(nèi)不提前寬松，不夠成證偽，目前我們?nèi)钥梢缘却磸?。但海外寬松后國?nèi)不跟進，或者國內(nèi)寬松兌現(xiàn)后，寬松預期未延續(xù)，則構成證偽。
三、中期維度，回調(diào)配置高股息仍是相對收益的優(yōu)選。科創(chuàng)投資需要擇時，年內(nèi)科創(chuàng)行情依賴于總體風險偏好提升。短期，等待A股美聯(lián)儲降息交易：高股息搭臺，科創(chuàng)唱戲。
25Q2之前，A股總體弱勢震蕩，機會來自于擇時反彈。中期維度，回調(diào)配置高股息仍是相對收益的優(yōu)選，估值性價比合適，各種高股息資產(chǎn)都值得回調(diào)配置。銀行直接受益于穩(wěn)定資本市場預期政策加碼，且籌碼鎖定比例不斷提升，銀行股向上彈性仍較大，交易邏輯推演下，25Q2前銀行股再有新高的概率較大。周期和消費高股息（銅、煤好于石油，家電、白酒）的機會還是來自于美聯(lián)儲降息交易，需求預期階段性修復?！?5 + 3”的高股息資產(chǎn)今年遇到兩個問題，一是業(yè)績增速不論短期驗證還是中期預期，都無法達到15%，實際上長期適用于DCF模型討論價值錨的資產(chǎn)，即便今年業(yè)績走弱，也在討論范圍內(nèi)；二是3%的股息率不是價值錨，對配置類資金來說，3.5-4%的靜態(tài)股息率，4%以上的動態(tài)股息率可能是更好的價值錨。A股總體基本面仍處于左側回落階段，但高ROE結合高股息的投資，正在進入配置區(qū)間。
科創(chuàng)投資要做擇時，關鍵是總體風險偏好修復。短期，科創(chuàng)相關指數(shù)表現(xiàn)已成為風險偏好的風向標。繼續(xù)提示，科創(chuàng)是搶跑25年阻力較小的方向，24年內(nèi)風險偏好企穩(wěn)階段，博弈科創(chuàng)是有彈性的?？苿?chuàng)投資的重點是自下而上挖掘有優(yōu)質(zhì)并購項目儲備的標的。
港股相對A股反彈彈性更大，更直接受益于美聯(lián)儲降息預期已經(jīng)驗證，重點關注港股估值性價比更優(yōu)的順周期和基本面趨勢更確定的互聯(lián)網(wǎng)。
風險提示：海外經(jīng)濟衰退超預期，國內(nèi)經(jīng)濟復蘇不及預期
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