8月非農(nóng)新增就業(yè)不及預(yù)期，前兩個(gè)月數(shù)據(jù)下修，經(jīng)歷了近期股市巨震，市場(chǎng)如驚弓之鳥(niǎo)，任何缺點(diǎn)都會(huì)放大。此外，“新美聯(lián)儲(chǔ)通訊社”稱(chēng)非農(nóng)無(wú)法指明9月降息幅度，美聯(lián)儲(chǔ)票委沒(méi)有明確松口9月一定降息50個(gè)基點(diǎn)，或令市場(chǎng)有些失望。還有分析稱(chēng)，市場(chǎng)進(jìn)入新范式，聚焦點(diǎn)從通脹轉(zhuǎn)到增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)壞消息現(xiàn)在對(duì)股市不利。

9月6日周五，在美債收益率因8月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)不佳而“符合預(yù)期地”持續(xù)下挫之際，美股市場(chǎng)再度展現(xiàn)了“難以捉摸”的一面，本來(lái)由于降息預(yù)期提升而高開(kāi)，隨后馬上大幅走低。

午盤(pán)后，美股主要指數(shù)仍不斷刷新日低，與AI風(fēng)潮緊密相連的科技與芯片股領(lǐng)跌。標(biāo)普500指數(shù)大盤(pán)跌近百點(diǎn)或跌1.8%，藍(lán)籌股匯聚的道指跌超430點(diǎn)或跌1%，科技股居多的納指也跌450點(diǎn)或跌2.6%，對(duì)經(jīng)濟(jì)周期高度敏感的羅素2000小盤(pán)股指數(shù)跌2%，“恐慌指數(shù)”VIX漲超17%。

本周美國(guó)發(fā)布了多份不如人意、顯示勞動(dòng)力市場(chǎng)持續(xù)降溫的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，以及仍深陷萎縮的制造業(yè)和“僅”溫和擴(kuò)張的服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)，這令投資者在增長(zhǎng)擔(dān)憂(yōu)加劇時(shí)拋售風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)并買(mǎi)入避險(xiǎn)美債。標(biāo)普大盤(pán)本周累跌超4%，道指跌近3%，邁向2023年3月來(lái)的一年半最糟，納指累跌近6%，美債收益率齊創(chuàng)一年多新低。

目前，美股主要指數(shù)均位于8月份上中旬以來(lái)的約四周低位，標(biāo)普大盤(pán)和羅素小盤(pán)股指本周連跌四日，也就是說(shuō)，自周二長(zhǎng)周末歸來(lái)開(kāi)啟9月份首個(gè)交易周內(nèi)每天都在下挫。分析普遍認(rèn)為，最新的非農(nóng)就業(yè)報(bào)告讓人疑慮重重，對(duì)AI需求的擔(dān)憂(yōu)也打擊科技行業(yè)，令股市周五進(jìn)一步惡化。

市場(chǎng)聚焦8月非農(nóng)就業(yè)“不好”的成分，加劇經(jīng)濟(jì)放緩擔(dān)憂(yōu)，打壓風(fēng)險(xiǎn)偏好

周五美國(guó)股跌債漲的主要原因便是美國(guó)8月非農(nóng)就業(yè)不佳。雖然這份數(shù)據(jù)整體來(lái)看可謂“好壞參半”，沒(méi)有釋放完全悲觀(guān)的信號(hào)，但也確鑿地透露出勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫快于預(yù)期的趨勢(shì)，加劇經(jīng)濟(jì)放緩擔(dān)憂(yōu)，進(jìn)而打壓投資者的風(fēng)險(xiǎn)情緒。

具體來(lái)說(shuō)，雖然8月份新增就業(yè)14.2萬(wàn)與最近幾個(gè)月的平均就業(yè)增長(zhǎng)速度一致，但與過(guò)去12個(gè)月平均增超20萬(wàn)人相比顯著放緩，而且6月和7月前值合計(jì)下修8.6萬(wàn)，不僅營(yíng)造出勞動(dòng)力市場(chǎng)比預(yù)想更早失去動(dòng)力的緊張氛圍，也令過(guò)去三個(gè)月新增就業(yè)均值跌至2020年中旬以來(lái)最低。

而在此之前，本周發(fā)布的“小非農(nóng)”ADP私營(yíng)領(lǐng)域就業(yè)和JOLTS職位空缺數(shù)已經(jīng)雙雙降至三年半新低，Challenger裁員統(tǒng)計(jì)更差，對(duì)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂(yōu)持續(xù)撼動(dòng)市場(chǎng)、打壓人氣。再添加一份疲軟的勞動(dòng)力數(shù)據(jù)只會(huì)引發(fā)人們對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)健康狀況的更深度擔(dān)憂(yōu)，足以引發(fā)股市恐慌拋售。

因此，盡管8月非農(nóng)失業(yè)率符合預(yù)期小幅降至4.2%，打破了連升四個(gè)月的走勢(shì)，薪資同比增長(zhǎng)3.8%脫離前值的兩年多低位，都屬于“好消息”，但市場(chǎng)參與者更多聚焦在數(shù)據(jù)不好的一面。

例如：反映“就業(yè)不足率”的U6失業(yè)率升至7.9%創(chuàng)2021年10月來(lái)最高；8月就業(yè)增長(zhǎng)支柱教育和醫(yī)療保健業(yè)的增幅創(chuàng)2022年以來(lái)最??；25至54歲黃金年齡勞動(dòng)者的就業(yè)參與率自3月份以來(lái)首次下降；過(guò)去三個(gè)月私營(yíng)部門(mén)就業(yè)平均增加9.6萬(wàn)人，是新冠疫情爆發(fā)以來(lái)首次跌破10萬(wàn)等。

美國(guó)勞工部前任首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Betsey Stevenson在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)表示：“目前美國(guó)的非農(nóng)就業(yè)增長(zhǎng)實(shí)際上只來(lái)自于三個(gè)領(lǐng)域：休閑和酒店業(yè)、醫(yī)療和教育服務(wù)業(yè)以及政府。我們沒(méi)有看到商業(yè)和專(zhuān)業(yè)服務(wù)業(yè)出現(xiàn)太多增長(zhǎng)，我認(rèn)為這表明經(jīng)濟(jì)正在放緩?！?/p>

有分析稱(chēng)，市場(chǎng)進(jìn)入新范式，聚焦點(diǎn)從通脹轉(zhuǎn)到增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)壞消息現(xiàn)在對(duì)股市不利

還有分析稱(chēng)，周五市場(chǎng)緊張的背后原因是，股票和債券對(duì)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的敏感度遠(yuǎn)高于過(guò)去——因?yàn)橥顿Y者知道“軟著陸”前景對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)有多么重要的意義，所以市場(chǎng)情緒才會(huì)波動(dòng)如此劇烈，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中的任何微小變化都會(huì)被放大成為對(duì)衰退的擔(dān)憂(yōu)，或者擔(dān)憂(yōu)暫時(shí)緩解后的股市急速反彈。

上述分析認(rèn)為，這表明我們正在進(jìn)入一個(gè)新的市場(chǎng)范式，其中兩大主題浮現(xiàn)，一是聚焦點(diǎn)轉(zhuǎn)到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而不是通脹，同時(shí)，在美聯(lián)儲(chǔ)即將降息的預(yù)期推動(dòng)下，之前不受歡迎的股票擊敗市場(chǎng)明星。

正如施羅德首席投資官Johanna Kyrklund所言，六個(gè)月前美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)為零，但現(xiàn)在的風(fēng)險(xiǎn)是，低收入家庭的疲軟開(kāi)始影響整個(gè)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。而即使美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始降息，市場(chǎng)仍將對(duì)經(jīng)濟(jì)疲軟的跡象保持高度敏感，因?yàn)樗ネ说娘L(fēng)險(xiǎn)仍將持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間：

對(duì)經(jīng)濟(jì)疲軟的關(guān)注也體現(xiàn)在股票和債券之間的聯(lián)系發(fā)生變化上。當(dāng)市場(chǎng)關(guān)注通脹時(shí)，經(jīng)濟(jì)方面的好消息通常對(duì)股市來(lái)說(shuō)是壞消息，因?yàn)檫@意味著物價(jià)上漲的壓力和美聯(lián)儲(chǔ)加息。

現(xiàn)在，經(jīng)濟(jì)方面的好消息對(duì)股市有利，因?yàn)樗徑饬巳藗儗?duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂(yōu)，而且無(wú)論如何都預(yù)計(jì)會(huì)降息。反之亦然：經(jīng)濟(jì)方面的壞消息現(xiàn)在對(duì)股市不利。

因此，標(biāo)普 500 指數(shù)與 10 年期美債收益率之間保持了一年的聯(lián)系現(xiàn)在已發(fā)生逆轉(zhuǎn)。股票和債券收益率隱約呈現(xiàn)出同漲同跌的趨勢(shì)，而不是像以前那樣朝相反的方向移動(dòng)。

“新美聯(lián)儲(chǔ)通訊社”稱(chēng)非農(nóng)無(wú)法指明9月降息幅度，美聯(lián)儲(chǔ)票委沒(méi)有明確松口大幅降息

此外，周五美股大跌的第二個(gè)原因，恐怕就在于最新非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)和隨后的多位美聯(lián)儲(chǔ)官員講話(huà)，仍無(wú)法明確美聯(lián)儲(chǔ)9月降息的具體幅度，而僅僅能確?！敖迪⒁欢〞?huì)發(fā)生、為降息掃清了道路”。

就連被譽(yù)為“新美聯(lián)儲(chǔ)通訊社”的知名財(cái)經(jīng)記者Nick Timiraos都稱(chēng)，非農(nóng)報(bào)告不明朗，美聯(lián)儲(chǔ)9月降息25個(gè)還是50個(gè)基點(diǎn)仍是未知數(shù)：

“總體非農(nóng)數(shù)據(jù)還沒(méi)有壞到足以使市場(chǎng)基準(zhǔn)預(yù)期變?yōu)榻迪?0個(gè)基點(diǎn)，但考慮到修訂后的數(shù)據(jù)，它還不足以令人信服地徹底打消對(duì)更大幅度降息的猜測(cè)。

最近幾周，最大的疑問(wèn)是數(shù)據(jù)體現(xiàn)的夏季沖擊是暫時(shí)的（也許是颶風(fēng)貝里爾抑制了招聘活動(dòng)），還是經(jīng)濟(jì)整體放緩的證據(jù)。

（只能說(shuō)，）今年夏季招聘活動(dòng)放緩，美聯(lián)儲(chǔ)降息勢(shì)在必行。”

縱觀(guān)多位美聯(lián)儲(chǔ)票委在非農(nóng)就業(yè)發(fā)布后的言論，他們確實(shí)只透露9月肯定會(huì)降息，但對(duì)經(jīng)濟(jì)健康程度的肯定和多人提到的“謹(jǐn)慎行事”，似乎都與非農(nóng)之后躥升的市場(chǎng)對(duì)降息50個(gè)基點(diǎn)押注背道而馳，美聯(lián)儲(chǔ)“三把手”、紐約聯(lián)儲(chǔ)主席威廉姆斯暗示降息從傳統(tǒng)的25個(gè)基點(diǎn)開(kāi)始。

不少分析發(fā)現(xiàn)，作為鮑威爾堅(jiān)定盟友的威廉姆斯強(qiáng)調(diào)美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然基礎(chǔ)穩(wěn)固，今年失業(yè)率可能穩(wěn)定在4.25%左右，沒(méi)有透露出更大幅度降息的緊迫感。

就算提到“若合適將提倡前置化降息”的美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒也沒(méi)有為9月便大幅降息50個(gè)基點(diǎn)松口，而是稱(chēng)經(jīng)濟(jì)“表現(xiàn)穩(wěn)健”、持續(xù)增長(zhǎng)的前景“良好”、勞動(dòng)力市場(chǎng)“繼續(xù)疲軟但非惡化”，并預(yù)計(jì)降息將“謹(jǐn)慎進(jìn)行”。

交易員對(duì)9月降息規(guī)模的押注搖擺不定，華爾街也展開(kāi)激烈辯論，或令股市缺乏方向

所謂“前置化降息”（front load）指的是在預(yù)判經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化基礎(chǔ)上，搶跑性質(zhì)地率先激進(jìn)降息，例如在降息初期先大幅降息，把經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定下來(lái)再改為更傳統(tǒng)的每次25個(gè)基點(diǎn)降息。

非農(nóng)就業(yè)發(fā)布后，市場(chǎng)確實(shí)提升了對(duì)今年美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度的整體押注，但對(duì)9月份到底是降息25還是50個(gè)基點(diǎn)搖擺不定、莫衷一是，最終還是更傳統(tǒng)的加息步伐戰(zhàn)勝了更激進(jìn)的預(yù)期，不過(guò)，市場(chǎng)認(rèn)為11月份可能會(huì)降息50個(gè)基點(diǎn)，年底前共有約4.5次的“每次降息25個(gè)基點(diǎn)”。

有分析稱(chēng)，許多投資者原本認(rèn)為8月非農(nóng)將預(yù)示本月降息的幅度，結(jié)果數(shù)據(jù)既不好也不壞，顯示就業(yè)增長(zhǎng)明顯放緩，但失業(yè)率幾乎沒(méi)有變化，這讓交易員目前繼續(xù)處于不確定狀態(tài)，因此無(wú)法對(duì)股市提供助力，反而可能隱隱對(duì)不能降息50個(gè)基點(diǎn)感到失望。

富國(guó)銀行投資研究所的Scott Wren稱(chēng)，金融市場(chǎng)已將注意力轉(zhuǎn)向美聯(lián)儲(chǔ)將放松多少政策以及經(jīng)濟(jì)放緩的速度，預(yù)計(jì)短期波動(dòng)將繼續(xù)。

摩根士丹利E*Trade部門(mén)的Chris Larkin也稱(chēng)，美國(guó)8月非農(nóng)就業(yè)人口遜于預(yù)期，可能會(huì)提振投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期，但距離FOMC政策會(huì)議還有一段時(shí)間、目前可能仍然沒(méi)有定論。當(dāng)前基本假設(shè)仍然是，偏謹(jǐn)慎的美聯(lián)儲(chǔ)9月將降息25個(gè)基點(diǎn)，市場(chǎng)可能會(huì)對(duì)“表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)度降溫的后續(xù)數(shù)據(jù)”保持敏感。

華爾街正就8月非農(nóng)和近期疲軟數(shù)據(jù)能否有效支撐美聯(lián)儲(chǔ)決定9月降息50個(gè)基點(diǎn)展開(kāi)激烈辯論。

美國(guó)高通脹吹哨人、前財(cái)長(zhǎng)薩默斯稱(chēng)，非農(nóng)就業(yè)疲軟，讓美聯(lián)儲(chǔ)更加接近在9月降息50個(gè)基點(diǎn)。但摩根大通資管的首席全球策略師David Kelly不贊成以更大幅度的降息來(lái)啟動(dòng)貨幣政策寬松周期：

“我強(qiáng)烈認(rèn)為首次降息應(yīng)該只降息25個(gè)基點(diǎn)。如果美聯(lián)儲(chǔ)降息50個(gè)基點(diǎn)，會(huì)讓每個(gè)人都（對(duì)經(jīng)濟(jì)的惡化程度）感到不安……出于心理原因，我認(rèn)為他們慢慢降息要好得多。”

阿波羅全球管理公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Torsten Slok認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)9月份降息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期反應(yīng)過(guò)度，體現(xiàn)了對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的過(guò)度擔(dān)憂(yōu)，而8月非農(nóng)報(bào)告表明衰退跡象并不明顯，“失業(yè)率正在下降，沒(méi)有必要大幅降息50個(gè)基點(diǎn)?！?/p>

Principal Asset Management 首席全球策略師 Seema Shah則稱(chēng)，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)，決策關(guān)鍵在于決定哪個(gè)風(fēng)險(xiǎn)更大：是降息50個(gè)基點(diǎn)會(huì)重新引發(fā)通脹壓力，還是降息25個(gè)基點(diǎn)會(huì)帶來(lái)衰退風(fēng)險(xiǎn)，但“總的來(lái)說(shuō)，在通脹壓力低迷的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有理由不謹(jǐn)慎行事、前置化（大幅）降息?！?/p>

“衰退論者”占上風(fēng)，強(qiáng)化秋季經(jīng)典股市走軟，美債收益率曲線(xiàn)結(jié)束倒掛或暗示衰退

至于周五或者本周美股大跌的其他原因，還有媒體的觀(guān)點(diǎn)文章指出，9月份空頭們似乎渴望在尚未出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)衰退之前搶跑，盡管多方數(shù)據(jù)仍支持軟著陸的論調(diào)，但“衰退論者”的聲音目前更為響亮、占據(jù)言論上風(fēng)，反而會(huì)加劇過(guò)去四年來(lái)9月份和10月份“經(jīng)典的股市疲軟走勢(shì)”。

唱衰者們的理由是，一方面，高盛稱(chēng)9月不僅是一年中表現(xiàn)最弱的月份，而且9月下半月通常是標(biāo)普500指數(shù)年內(nèi)表現(xiàn)最差的兩周交易期。同時(shí)，今年異常強(qiáng)勁的企業(yè)股票回購(gòu)勢(shì)頭可能很快就會(huì)放緩，因?yàn)槠髽I(yè)在下份財(cái)報(bào)發(fā)布前將進(jìn)入數(shù)周的回購(gòu)靜默期，“缺乏活水”會(huì)拖累股市。

此外，美股指數(shù)，特別是過(guò)去一年的資本寵兒、熱門(mén)科技股的估值依舊較高，“最大的問(wèn)題是市場(chǎng)價(jià)格仍然昂貴”，本周的價(jià)格下跌并未對(duì)整體估值造成很大影響，讓所有人都感到不舒服的“痛苦交易” 會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)進(jìn)一步下跌，“這就是高估值和經(jīng)濟(jì)放緩帶來(lái)的自然結(jié)果?！?/p>

值得注意的是，周五兩年期美債收益率一直低于10年期基債收益率，即關(guān)鍵的收益率曲線(xiàn)結(jié)束倒掛。

華爾街見(jiàn)聞曾提到，道瓊斯市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，自2022年7月1日以來(lái)，還沒(méi)出現(xiàn)過(guò)長(zhǎng)期美債收益率在收盤(pán)時(shí)也高于短債收益率，一旦出現(xiàn)將結(jié)束有記錄以來(lái)最長(zhǎng)的收益率曲線(xiàn)倒掛期，截至本周四，該曲線(xiàn)已連續(xù)倒掛了545個(gè)交易日。

而分析也已指出，疲軟的勞動(dòng)力數(shù)據(jù)助長(zhǎng)美聯(lián)儲(chǔ)降息押注，令美債收益率曲線(xiàn)短暫結(jié)束倒掛。但歷史中，收益率曲線(xiàn)結(jié)束倒掛時(shí)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始出現(xiàn)問(wèn)題，對(duì)股市也許不是全面利好：

“有不少分析指出，雖然美債收益率曲線(xiàn)結(jié)束長(zhǎng)期倒掛通常發(fā)生在美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始降息之際，由于美聯(lián)儲(chǔ)往往在經(jīng)濟(jì)遇到困難時(shí)才放松政策，因此，收益率曲線(xiàn)結(jié)束倒掛反而會(huì)加劇投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂(yōu)，對(duì)股市來(lái)說(shuō)也是個(gè)負(fù)面信號(hào)?！?/p>

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