首例!廣匯轉(zhuǎn)債觸及“面值退市”標準,可轉(zhuǎn)債信用風險暴露,定價邏輯生變
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界面新聞記者 | 鄒文榕
廣匯汽車(600297.SH)股票和可轉(zhuǎn)債觸及交易類退市指標后,7月18日晚,廣匯轉(zhuǎn)債(110072.SH)迎來最新評級。聯(lián)合資信評估下調(diào)廣匯轉(zhuǎn)債AA+評級至AA,評級展望調(diào)至負面。
作為首支觸及“面值退市”標準的高評級可轉(zhuǎn)債,廣匯轉(zhuǎn)債16日和17日已連續(xù)兩日跌停,18日起停牌,最后報收45.767元,存量余額28.92億元,仍有超85%的投資者未轉(zhuǎn)股。
“可轉(zhuǎn)債跌起來也是沒有底的。”在歷經(jīng)5月搜特轉(zhuǎn)債(已退市)的實質(zhì)性違約以及廣匯轉(zhuǎn)債的連續(xù)“虐殺”后,不少轉(zhuǎn)債投資者發(fā)出如此感嘆。
中證轉(zhuǎn)債指數(shù)連跌5日,截止19日才止跌,收盤報383.24點,較前日微漲0.07%,但該點位較年內(nèi)更高點下跌超5%。
同時,wind顯示,當前市場已有超100只可轉(zhuǎn)債價格低于100元,到期收益率在5%以上的轉(zhuǎn)債超過97只,到期收益率大于2%的個券數(shù)量占比也較2022-2023年提升明顯。
近期多份研報也指出,可轉(zhuǎn)債的定價邏輯已發(fā)生重塑,信用風險正持續(xù)暴露。
過去,因兼具股票和債券特性,可轉(zhuǎn)債常被視為一種“上不封頂,下有保底”的低風險資產(chǎn),而備受“固收+”產(chǎn)品的投資者喜愛。
特別是在近年債券市場資產(chǎn)荒的現(xiàn)實背景下,越來越多的機構(gòu)投資者也開始在資產(chǎn)組合中加入可轉(zhuǎn)債以期增厚整體收益。
華南一家券商資管便向界面新聞記者透露,公司此前僅憑借城投債業(yè)務相關(guān)產(chǎn)品便能取得不錯的收益,但隨著城投化債推進以及不少網(wǎng)紅城投“爆雷”,城投票息持續(xù)走低,公司今年也開始加強了可轉(zhuǎn)債研究。
然而,機構(gòu)對可轉(zhuǎn)債關(guān)注度的升溫并不意味著這一市場安全無虞。
自2023年開始,伴隨搜特、藍盾、鴻達等正股退市,以及今年5月17日,搜特公告因流動性不足無法兌付回售本息,搜特轉(zhuǎn)債由此成為首只實質(zhì)性違約的可轉(zhuǎn)債。
轉(zhuǎn)債市場三十余年“零違約”神話也隨之打破。
6月以來,低價轉(zhuǎn)債更是出現(xiàn)踩踏式下跌,多只轉(zhuǎn)債跌穿債底——大量低價轉(zhuǎn)債價格低于純債價值,也即純債溢價率≤0。
Wind顯示,截至7月19日,市場跌穿債底的可轉(zhuǎn)債已超150只;但2019年到2023年同期,這一數(shù)值僅分別為2只、4只、10只、3只和11只。
僅今年6月份,據(jù)長城資管統(tǒng)計,單月轉(zhuǎn)債市場調(diào)整便表現(xiàn)出迅速且劇烈的特征。小于70元的偏債型轉(zhuǎn)債純債溢價率中位數(shù)在1個月內(nèi)下降5%。從歷史分位水平來看,本次調(diào)整后偏債型轉(zhuǎn)債的估值已回到2018年底和2021年初的歷史極低水平。
“通常純債溢價率呈現(xiàn)正值,表明投資者為獲得可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股權(quán)利支付了一定溢價。當純債溢價率降至0或負值,這在理論上為投資者提供了一個極具吸引力的買入時機。此時,投資者不僅可以獲得穩(wěn)定的純債收益,還能免費獲得一份看漲期權(quán),相當于市場在無形中贈送了一份潛在的增值機會?!睖弦槐kU公司可轉(zhuǎn)債分析師向記者表示。
“然而如果大量可轉(zhuǎn)債的價格跌破其純債價值,這可能意味著投資者不應再單純從股性的角度來看待可轉(zhuǎn)債?!痹摲治鰩熖嵝训剑翱赊D(zhuǎn)債的本質(zhì)是一種信用債券,債底的跌破可能預示著轉(zhuǎn)債市場已經(jīng)出現(xiàn)了信用風險。這種情況下,投資者需要更加謹慎,重新評估可轉(zhuǎn)債的信用風險和投資價值?!?/p>
國信資管表示,6月以來低價轉(zhuǎn)債出現(xiàn)了較大幅度調(diào)整,背后或有股市震蕩、評級調(diào)整、機構(gòu)出庫等多重疊加因素,但究其本質(zhì)其實是信用風險對轉(zhuǎn)債定價邏輯的重塑。
據(jù)了解,過去一段時間,轉(zhuǎn)債強贖為最主要的退出方式,權(quán)益思維的定價較少考慮到信用風險的回撤。
但4月新“國九條”以及配套“退市新規(guī)”的落地,全面完善了財務類、交易類、重大違法類和規(guī)范類強制退市標準。
其中,交易類退市標準更是讓投資者意識到,雖然可轉(zhuǎn)債可以轉(zhuǎn)股,但正股可以退市??赊D(zhuǎn)債隨正股退到新三板后,雖然還可以交易,或下修轉(zhuǎn)股價,但流動性將出現(xiàn)“斷崖式”下跌。
“大部分投資者都是二級市場溢價買入的(可轉(zhuǎn)債),即使企業(yè)能到期還本付息或者回售,投資者依然面臨虧損?!笔茉L人士向記者透露。
“正股退市是轉(zhuǎn)債更大的風險因素,退市意味著轉(zhuǎn)債的期權(quán)價值幾乎歸零,對轉(zhuǎn)債的定價便需參考主體清算價值,且清算周期往往拉得很長?!眹刨Y管指出。
更進一步,長城資管分析,由于轉(zhuǎn)債正股以小微盤為主,當前,超70%轉(zhuǎn)債對應正股市值小于100億元,超50%轉(zhuǎn)債對應正股市值小于50億元。而在今年以來權(quán)益市場小盤股表現(xiàn)較差的情形下,部分轉(zhuǎn)債股權(quán)稀釋率過高也限制了下修幅度,轉(zhuǎn)債到期償還比例越來越高,今年以到期償還為退出方式的轉(zhuǎn)債占比已經(jīng)提升至40%。
中信建投就指出,到期還錢對小部分企業(yè)可能產(chǎn)生財務壓力,也是造成信用風險爆發(fā)的根源。
“目前很多可轉(zhuǎn)債已經(jīng)變成了債券邏輯,100塊錢以下轉(zhuǎn)債可看作高收益信用債。轉(zhuǎn)債如果不轉(zhuǎn)股,企業(yè)就得還錢?!庇袠I(yè)內(nèi)人士指出,“經(jīng)濟下行之下,很多企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力存疑,與之對應的可轉(zhuǎn)債也就面臨更大的償付壓力?!?/p>
值得一提的是,從供需格局看,今年以來,受監(jiān)管層收緊權(quán)益再融資規(guī)模政策影響,今年前6個月,市場僅累計新發(fā)轉(zhuǎn)債13只,總發(fā)行規(guī)模117.68億元,同比分別減少47只和610億元。
而在存量轉(zhuǎn)債到期兌付/強贖影響下,可轉(zhuǎn)債市場存續(xù)規(guī)模也已明顯下滑。Wind顯示,截至7月19日,存續(xù)可轉(zhuǎn)債規(guī)模7930.84億元,較年初減少777.08億元。
新債稀缺疊加資產(chǎn)荒愈演愈烈,轉(zhuǎn)債市場后市如何演繹?
國信資管認為,在“國九條”的大背景下中小公司預計還會繼續(xù)出清,以往單純用指標排序的低價策略和高到期收益率策略可能會失效/踩雷,在具體擇券上更需要自下而上的梳理、規(guī)避極端風險。
長城資管也指出,雖然近期低價轉(zhuǎn)債出現(xiàn)修復,但是建議投資者還是謹慎對待,特別是對于存在信用瑕疵、正股持續(xù)下跌且無下修到底可能的低價轉(zhuǎn)債。從正股風格上來看,當前宏觀環(huán)境及政策背景下,大盤價值風格仍然受益于投資者對安全和穩(wěn)定的偏好,部分景氣度或政策友好的成長風格行業(yè)也會在風險偏好提升階段存在交易機會。
標簽: 廣匯 可轉(zhuǎn)債 轉(zhuǎn)債
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